Cannabis ETF (CBSX, liquidato): analisi e lezioni

1. Scheda sintetica del fondo

2. Avviso: cannabis = speculazione estrema

Prima di proseguire, un avvertimento netto e doveroso. Il tema della cannabis e’ stato — ed e’ tuttora, dove sopravvivono prodotti analoghi — un investimento speculativo estremo. Non si tratta di esporsi a un settore maturo e redditizio, ma a una scommessa su un’industria emergente, in larga parte non ancora profittevole, fortemente dipendente da decisioni politiche e regolatorie incerte (le legalizzazioni), con aziende spesso piccole, indebitate e diluite da continui aumenti di capitale. La volatilita’ e’ stata abnorme: crolli dell’80-90% dai massimi non sono stati l’eccezione, ma la regola. L’epilogo — la liquidazione del fondo — e’ la prova plastica di quanto fosse fragile la tesi d’investimento.

Chi legge questa scheda deve quindi assumere il giusto stato d’animo: non «come investo nella cannabis?», ma «cosa imparo da una scommessa tematica andata male?». La risposta, anticipata, e’ che i temi di moda offrono storie irresistibili ma raramente buoni rendimenti corretti per il rischio, e che un ETF tematico minuscolo (qui, ~12 milioni di patrimonio) e’ particolarmente esposto al rischio di chiusura. Tenete questo avviso sullo sfondo di tutto cio’ che segue.

Va sottolineato un punto che spesso sfugge: la speculazione non sta tanto nello strumento (un ETF e’, in se’, un veicolo neutro e diversificato), quanto nel sottostante. Un ETF diversifica il rischio specifico della singola azienda, ma non puo’ nulla contro il rischio dell’intero settore: se l’intero comparto cannabis crolla, anche il paniere piu’ diversificato di titoli cannabis crolla con esso. La diversificazione dentro un tema speculativo non lo rende prudente; protegge dal fallimento del singolo titolo, non dal collasso della tesi. E’ una distinzione fondamentale che molti investitori, abbagliati dalla parola ETF (associata a prudenza e diversificazione), non avevano colto: comprare un ETF cannabis restava una scommessa concentrata su un unico tema rischioso, per quanto spalmata su piu’ aziende.

3. Cos’era: il primo ETF cannabis europeo

Cosa conteneva, quando era operativo? Il fondo replicava un indice dedicato alla cannabis medica e al wellness, costruito per evitare le insidie regolatorie del settore: niente aziende legate alla cannabis «ricreativa» laddove illegale, ma societa’ attive nell’uso medico della pianta e dei suoi derivati (cannabinoidi a fini terapeutici) e nel piu’ ampio universo del «benessere». In pratica un mix di produttori di cannabis medica, aziende biotech e farmaceutiche con prodotti a base di cannabinoidi, e societa’ del wellness. Era a replica fisica, ad accumulazione e domiciliato in Irlanda, con un costo annuo (TER) elevato dello 0,80% — tipico di un tema di nicchia.

L’idea di puntare sulla declinazione medica anziche’ ricreativa era, sulla carta, la piu’ «seria»: meno esposta agli alti e bassi delle legalizzazioni per uso voluttuario, piu’ ancorata a un bisogno sanitario reale (dolore cronico, epilessia, sclerosi multipla, nausea da chemioterapia). Ma anche cosi’, il settore e’ rimasto immaturo, frammentato e poco profittevole: molte aziende bruciavano cassa, dipendevano da approvazioni regolatorie lente e da mercati ancora minuscoli. La tesi «medica» era piu’ difendibile di quella «ricreativa», ma non bastava a renderla un investimento solido.

4. La bolla della cannabis: il contesto del lancio

Per capire davvero la parabola di questo ETF bisogna ricordare il contesto del tema cannabis negli anni a cavallo del suo lancio. Tra il 2017 e il 2019 la cannabis era diventata una delle storie piu’ raccontate dei mercati: il Canada aveva legalizzato l’uso ricreativo a livello federale, diversi Stati americani facevano altrettanto a livello locale, e si dava per imminente una legalizzazione federale negli Stati Uniti che avrebbe «sbloccato» un mercato gigantesco. Le proiezioni parlavano di un’industria da decine di miliardi in pochi anni, e i titoli del settore — i grandi produttori canadesi in testa — si erano moltiplicati di valore in pochi mesi, trascinati da un entusiasmo quasi febbrile.

Era il classico clima da bolla speculativa: una storia potente, proiezioni esponenziali, prezzi sganciati dai fondamentali (molte aziende non avevano utili, alcune nemmeno ricavi significativi) e una folla di investitori al dettaglio attratti dalla promessa di guadagni rapidi. E’ esattamente in questo contesto che gli emittenti europei hanno lanciato i loro ETF cannabis, a inizio 2020: un tempismo perfetto per intercettare i flussi dell’entusiasmo, ma pessimo per chi e’ entrato, perche’ di li’ a poco il settore avrebbe iniziato la sua lunga discesa. La legalizzazione federale USA non e’ arrivata, gli utili promessi nemmeno, e la bolla si e’ sgonfiata, lasciando sul terreno perdite enormi e, alla fine, anche i due ETF europei che su quella storia erano nati.

5. Perche’ il taglio «medico e wellness»

Vale la pena soffermarsi sulla scelta del taglio «medico e wellness» di questo fondo, perche’ spiega sia la sua relativa «serieta’» sia i suoi limiti. Esistono, in linea di principio, due grandi anime del business della cannabis: quella ricreativa (l’uso voluttuario, legale solo in alcune giurisdizioni) e quella medica (cannabinoidi a fini terapeutici, ricerca farmaceutica, prodotti per il benessere). Il CBSX puntava deliberatamente sulla seconda, evitando le aziende piu’ esposte al rischio regolatorio e d’immagine dell’uso ricreativo laddove illegale.

Sulla carta era la scelta piu’ difendibile: il filone medico poggia su un bisogno sanitario reale — gestione del dolore cronico, epilessie farmaco-resistenti, sclerosi multipla, effetti collaterali della chemioterapia — e su una ricerca scientifica seria. Ma anche questa anima «nobile» del settore restava, all’atto pratico, immatura e poco redditizia: mercati ancora piccoli, approvazioni regolatorie lente, aziende che bruciavano cassa e si finanziavano con continui aumenti di capitale (diluendo gli azionisti esistenti). Il taglio medico rendeva la tesi piu’ rispettabile, ma non la trasformava in un investimento solido: il problema di fondo — un’industria emergente non ancora profittevole su scala — restava intatto, e si e’ riflesso nel destino del fondo.

6. Perche’ e’ stato liquidato

Perche’ il fondo e’ stato liquidato? Per la combinazione di due fattori. Il primo, di settore: la bolla della cannabis e’ scoppiata. Dopo l’euforia del 2018-2019, i titoli del comparto sono crollati pesantemente, le legalizzazioni «imminenti» (in particolare negli Stati Uniti a livello federale) sono slittate o non si sono materializzate, e gli utili promessi non sono arrivati. Un indice di cannabis, di conseguenza, ha perso gran parte del suo valore: chi aveva investito ai massimi si e’ trovato con perdite molto pesanti.

Il secondo fattore, conseguenza del primo: il patrimonio del fondo e’ rimasto irrisorio. Con appena una dozzina di milioni di euro, il CBSX non raggiungeva la massa critica necessaria a renderlo economicamente sostenibile per l’emittente. Un ETF cosi’ piccolo e su un tema in disgrazia e’ un candidato naturale alla chiusura: i costi di gestione non vengono coperti, l’interesse degli investitori evapora, e l’emittente decide di liquidarlo. E’ esattamente cio’ che e’ accaduto. In caso di liquidazione, va ricordato, l’investitore non perde tutto il capitale per via della chiusura in se’ — riceve il controvalore residuo delle quote — ma quel controvalore, dopo il crollo del settore, era una frazione di quanto investito ai massimi. Il danno era gia’ avvenuto nel prezzo; la liquidazione e’ stata solo l’atto finale.

7. Le lezioni: anatomia di un ETF tematico di moda

La storia del CBSX insegna alcune lezioni che valgono per qualunque ETF tematico di moda, ben oltre la cannabis. Prima lezione: i temi caldi sono trappole narrative. Quando un settore e’ sulla bocca di tutti, con proiezioni mirabolanti e titoli che volano, e’ tipicamente il momento di massima attenzione e prezzo, non di massima opportunita’. Gli emittenti lanciano ETF proprio quando il tema e’ al picco di popolarita’ — cioe’ spesso vicino al massimo — per intercettare i flussi degli investitori entusiasti. Chi entra in quel momento compra caro.

Seconda lezione: la dimensione del fondo conta. Un ETF tematico minuscolo ha un rischio concreto di liquidazione, che si materializza proprio nei momenti peggiori, quando il tema e’ caduto in disgrazia. Terza lezione: la differenza tra una buona storia e un buon investimento. La cannabis medica aveva (e ha) una storia affascinante e perfino una logica sanitaria reale; ma una buona storia non garantisce aziende profittevoli ne’ rendimenti per l’azionista. Quarta lezione: la diversificazione e’ la migliore difesa. Un investitore che avesse messo nella cannabis solo una minima quota «satellite» del portafoglio avrebbe subito un danno sopportabile; chi vi avesse concentrato una fetta importante del capitale avrebbe pagato carissimo l’entusiasmo. Sono lezioni che si pagano una volta, se si ha la pazienza di impararle dagli errori altrui.

C’e’ una quinta lezione, piu’ sottile, che riguarda il ciclo di vita dei prodotti finanziari. Gli ETF non sono eterni: nascono, vivono e — se non funzionano — vengono chiusi. Mentre un grande ETF su un indice globale ha una vita praticamente illimitata, un ETF tematico di nicchia e’ un prodotto «fragile», la cui sopravvivenza dipende dal continuare a raccogliere masse. Quando il tema esce di moda, i flussi si invertono, il patrimonio si assottiglia e la chiusura diventa probabile. L’investitore che sceglie strumenti tematici deve quindi mettere in conto non solo il rischio di mercato (il prezzo che scende), ma anche il rischio di prodotto (il fondo che chiude). E’ un rischio che sui pilastri di un portafoglio serio — ETF ampi, capienti, su indici globali — semplicemente non esiste, ed e’ una delle ragioni per cui quei pilastri vanno preferiti per la parte «core» del capitale.

8. Il gemello rivale (anch’esso liquidato)

Per completezza, ricordiamo che il CBSX non era l’unico ETF cannabis europeo: aveva un gemello rivale, il Rize Medical Cannabis and Life Sciences (ticker BLUM), lanciato pochissime settimane dopo, a inizio 2020. Anche quello aveva un’impronta «medica» e «life sciences», un TER piu’ basso (0,65% contro lo 0,80% del CBSX) e un patrimonio altrettanto risicato (~13 milioni). E anche quello, come il CBSX, e’ stato liquidato. Due ETF nati quasi insieme sullo stesso tema, e morti entrambi: la dimostrazione che non si e’ trattato del fallimento di un singolo prodotto mal costruito, ma del fallimento del tema come investimento UCITS sostenibile.

Il confronto tra i due e’, oggi, di interesse puramente storico: nessuno dei due e’ acquistabile. Ma il fatto che entrambe le scommesse cannabis europee siano finite in liquidazione e’ il dato piu’ eloquente di tutti. Non c’era una «versione giusta» del fondo cannabis da scegliere: il problema era a monte, nel tema stesso. Per chi oggi e’ tentato da nuovi ETF tematici «caldi» — qualunque sia la moda del momento — il doppio epilogo della cannabis europea e’ un monito da tenere bene a mente.

9. Alternative sensate per chi e’ interessato al settore

Se non si puo’ (e probabilmente non si dovrebbe) investire in un ETF cannabis, cosa resta all’investitore interessato a quei settori? Una prima risposta e’ che l’esposizione «sana» a sanita’ e biotech si ottiene con ETF settoriali ampi e consolidati — sul comparto healthcare globale, ad esempio — che includono grandi aziende farmaceutiche profittevoli e diversificate, alcune delle quali hanno anche attivita’ nei cannabinoidi terapeutici, ma immerse in un portafoglio solido e non in una scommessa monotema. E’ la differenza tra esporsi a un megatrend reale (l’invecchiamento e la spesa sanitaria) e scommettere su una singola moda speculativa.

La seconda risposta, piu’ generale, e’ che la maggior parte degli investitori non ha alcun bisogno di temi iper-specifici come la cannabis: un portafoglio globale diversificato di ETF azionari e obbligazionari gia’ contiene, in proporzione al loro reale peso economico, le aziende dei settori emergenti che meritano di esserci. I temi di nicchia vanno semmai aggiunti con piccolissime quote satellite, consapevoli del rischio, e mai come pilastri. La storia del CBSX, in fondo, e’ la migliore pubblicita’ a questo approccio sobrio e diversificato.

10. La tassazione italiana (e il lato crudele dell’asimmetria)

Sul piano fiscale, quando era operativo il CBSX era un ETF azionario UCITS armonizzato domiciliato in Irlanda: si applicavano le regole degli ETF azionari per l’investitore italiano. Le plusvalenze erano tassate al 26% (mai il 12,5%, riservato ai titoli di Stato white list). Vista la parabola del settore, pero’, il problema fiscale tipico non erano le plusvalenze, ma le minusvalenze: chi ha investito e poi subito il crollo si e’ ritrovato con perdite consistenti.

E qui entra in gioco la consueta asimmetria fiscale, particolarmente penalizzante in un caso come questo. Le minusvalenze su ETF sono «redditi diversi» e non sono compensabili con le plusvalenze di altri ETF (che sono «redditi di capitale»). Finiscono nello «zainetto fiscale», utilizzabili solo contro redditi diversi (plusvalenze su azioni singole, certificati o ETC) ed entro quattro anni. Molti investitori della cannabis si sono cosi’ trovati con minusvalenze difficili da recuperare, destinate spesso a scadere inutilizzate. Inoltre, la liquidazione del fondo ha rappresentato un evento fiscalmente rilevante: il rimborso delle quote equivale a una vendita, realizzando la minusvalenza in un momento non scelto. Sugli adempimenti, con intermediario italiano in regime amministrato faceva tutto la banca (bollo 0,2% incluso); con un broker estero in regime dichiarativo erano a carico dell’investitore quadro RW, IVAFE (0,2%) e dichiarazione delle plus/minus.

11. Conclusione

L’HANetf The Medical Cannabis and Wellness (CBSX) e’ stato il primo ETF cannabis europeo e oggi non esiste piu’: e’ stato liquidato, come il suo unico rivale. La sua parabola — nato sull’onda dell’entusiasmo del 2020, crollato con lo sgonfiarsi della bolla, chiuso per masse insufficienti — e’ il ritratto perfetto dell’ETF tematico di moda, e una lezione che vale piu’ di mille analisi di prodotti vivi. Il tema cannabis e’ stato un investimento speculativo estremo: industria immatura e poco profittevole, dipendente da legalizzazioni incerte, con volatilita’ devastante.

Le lezioni da portare a casa sono universali: diffidare dei temi «caldi» raccontati ovunque (di solito sono al picco di prezzo quando lo sono di popolarita’), evitare gli ETF tematici minuscoli ad alto rischio di chiusura, non confondere una buona storia con un buon investimento, e proteggersi sempre con la diversificazione. Sul piano fiscale, la vicenda ha mostrato il lato piu’ crudele dell’asimmetria italiana: le minusvalenze su ETF non si compensano con le plusvalenze di altri ETF, e una liquidazione le realizza in un momento non scelto, spesso destinandole a scadere inutilizzate. Per chi e’ interessato ai megatrend sanitari, esistono ETF healthcare ampi e solidi; per tutti gli altri, un buon portafoglio globale diversificato e’ la risposta piu’ sensata. La cannabis in ETF, in Europa, e’ una storia finita — ed e’ bene trarne insegnamento.

Se proprio si vuole condensare tutto in una frase: la difficolta’, nell’investire, non e’ trovare storie entusiasmanti, ma resistere alla loro seduzione. La cannabis era una storia entusiasmante; lo sono, oggi, altri temi che riempiono i titoli dei giornali finanziari. La disciplina dell’investitore serio sta nel distinguere il megatrend reale e duraturo dalla moda passeggera, nel dimensionare ogni scommessa tematica in modo che un esito negativo non faccia danni irreparabili, e nel costruire la parte centrale del patrimonio su strumenti robusti e diversificati che non rischiano di sparire. Il CBSX, con la sua nascita euforica e la sua fine silenziosa, e’ un promemoria perfetto di tutto questo: un piccolo monumento, involontario, alla prudenza.

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