JPMorgan Global Focus Fund A EUR: analisi (ISIN LU0210534227)

1. Scheda sintetica del fondo

2. Cos’e’ e chi lo gestisce

Il JPM Global Focus e’ un comparto della SICAV lussemburghese JPMorgan Funds, gestito da J.P. Morgan Asset Management, una delle piu’ grandi case di gestione al mondo. La classe analizzata e’ la A (acc) EUR (ISIN LU0210534227), ad accumulazione, tra le piu’ diffuse al dettaglio. Il fondo, nato nel 2005, ha un patrimonio rilevante (oltre due miliardi di euro) ed e’ uno dei portabandiera dell’approccio «best ideas» di J.P. Morgan.

La filosofia e’ chiara: invece di diversificare su centinaia di titoli per stare vicino all’indice, i gestori costruiscono un portafoglio concentrato delle loro convinzioni piu’ forti, selezionando azioni in tutto il mondo in base a un processo di ricerca fondamentale. Questo si traduce in un elevato scostamento dall’indice (alto «active share» e tracking error): il fondo puo’ comportarsi in modo molto diverso dall’MSCI World, sia in meglio sia in peggio. E’ il vero senso della gestione attiva, ed e’ l’opposto del «closet indexing» che affligge tanti fondi azionari globali delle reti. Il rovescio della medaglia, ovviamente, e’ che l’alta convinzione amplifica le conseguenze degli errori: se le «migliori idee» dei gestori deludono, il fondo puo’ restare indietro rispetto all’indice in modo marcato.

3. Categoria e benchmark: attivo per davvero

Morningstar classifica il fondo tra gli «Azionari internazionali large cap» (azionario globale). Il parametro di riferimento e’ l’MSCI World (i mercati sviluppati), lo stesso indice che gli ETF azionari globali replicano a costo bassissimo. Anche qui, quindi, il confronto e’ pulito e diretto: il fondo si misura contro l’MSCI World, e la domanda e’ se la concentrazione sulle «migliori idee» riesca a batterlo stabilmente al netto del costo.

A differenza dei fondi «falsi attivi», qui la gestione attiva e’ reale: il portafoglio concentrato si discosta sensibilmente dall’indice, quindi il fondo ha almeno la possibilita’ concreta di sovraperformare (cosa che un closet indexer, per costruzione, non puo’ fare). Questo non significa che ci riuscira’: significa che il confronto con l’ETF e’ qui piu’ interessante, perche’ si tratta di una scommessa genuina sulla bravura dei gestori, non di un indice mascherato. Resta valida la regola di fondo: la decisione piu’ importante e’ quanta esposizione azionaria globale avere; la scelta tra fondo attivo concentrato ed ETF viene dopo, ed e’ una scelta tra prevedibilita’ a basso costo e scommessa sulla selezione.

4. I costi veri (e perche’ contano)

Veniamo al punto centrale: il costo. Secondo il documento ufficiale, gli oneri correnti (OCF) della classe A (acc) EUR sono pari all’1,70% l’anno, di cui l’1,50% e’ la commissione di gestione. A questi si aggiungono i costi di transazione e, presso molte reti, una commissione di ingresso (storicamente fino al 5%). Un elemento a favore: il fondo non applica commissioni di performance, a differenza di molti fondi azionari delle reti italiane.

Il confronto con il passivo resta significativo. Un ETF sull’MSCI World — lo stesso universo del fondo — costa circa lo 0,20% l’anno, senza ingresso. La distanza con il JPM Global Focus e’ di circa 1,5 punti percentuali all’anno: e’ il vantaggio che i gestori devono generare, ogni anno, solo per pareggiare l’ETF al netto delle spese. La differenza rispetto a fondi come l’Eurizon o l’Anima e’ che qui il fondo e’ davvero concentrato e diverso dall’indice, quindi ha una chance reale di battere l’MSCI World; ma resta il fatto che, sul lungo periodo e al netto dei costi, la maggioranza dei gestori — anche bravi — non ci riesce in modo costante. L’alta convinzione aumenta sia la probabilita’ di battere l’indice sia quella di restarne sotto: e’ una lama a doppio taglio. In altre parole, scegliere questo fondo non e’ una scelta «neutra» come comprare l’indice: e’ assumersi un rischio attivo aggiuntivo nella speranza di un premio, con la consapevolezza che il premio e’ incerto mentre il costo e’ certo.

5. Confronto onesto con l’ETF equivalente

Il confronto onesto e’ con l’ETF equivalente. Un ETF azionario globale come il Vanguard FTSE All-World replica l’intero mercato azionario mondiale a circa lo 0,20% l’anno, in modo trasparente e prevedibile: non cerca di battere l’indice, e’ l’indice. Il JPM Global Focus, al contrario, scommette davvero, con un portafoglio concentrato che puo’ divergere parecchio dall’indice.

Qui il giudizio e’ piu’ bilanciato che per i fondi «falsi attivi», ed e’ giusto riconoscerlo. I pro del fondo esistono e sono reali: e’ genuinamente attivo (non un indice mascherato), ha alle spalle una casa di ricerca di primissimo livello, e l’alta convinzione gli da’ una possibilita’ concreta di sovraperformare che un closet indexer non ha. Per chi crede nella selezione attiva ed e’ disposto ad accettare un percorso piu’ volatile in cambio della possibilita’ di battere l’indice, questo e’ uno dei fondi azionari globali piu’ difendibili. I contro restano: il costo oltre otto volte superiore all’ETF, la maggiore volatilita’ relativa (il fondo puo’ restare indietro per anni se le scommesse non pagano), il rischio gestore, e l’evidenza statistica che battere l’MSCI World al netto dei costi e’ raro anche per i bravi. La nostra posizione, trasparente: per la maggioranza degli investitori l’ETF resta la scelta piu’ razionale, ma se si vuole davvero un fondo azionario globale attivo, e’ molto meglio uno genuinamente concentrato come questo che un «falso attivo» che copia l’indice facendosi pagare caro.

6. «Alta convinzione»: la lama a doppio taglio

Vale la pena capire meglio il concetto di «alta convinzione» (high conviction), perche’ e’ il cuore di questo fondo e una lama a doppio taglio. Un portafoglio concentrato di poche «migliori idee» significa che il risultato del fondo dipende fortemente dall’andamento di un numero ridotto di titoli. Se i gestori azzeccano le loro scelte, il fondo puo’ battere nettamente l’indice; se ne sbagliano alcune, puo’ restarne sotto in modo altrettanto netto. La concentrazione, in altre parole, aumenta la dispersione dei possibili risultati rispetto a un indice ampio e diversificato.

Questo ha due implicazioni pratiche per l’investitore. Primo: occorre un orizzonte lungo e nervi saldi, perche’ un fondo ad alta convinzione puo’ attraversare periodi anche prolungati di sottoperformance rispetto all’indice prima (forse) di recuperare — e molti investitori, spaventati, vendono proprio nel momento peggiore. Secondo: il rendimento passato, qui piu’ che altrove, va guardato con scetticismo. Un fondo concentrato che ha brillato puo’ averlo fatto grazie a poche scommesse fortunate, non necessariamente ripetibili. La vera domanda non e’ «quanto ha reso», ma «ho buone ragioni per credere che questo specifico team continuera’ a battere l’indice, al netto dell’1,70%, nei miei anni di investimento?». E’ una scommessa legittima, ma resta una scommessa. C’e’ infine un aspetto che molti trascurano: anche se il fondo dovesse, nel lungo periodo, eguagliare semplicemente l’indice (non batterlo), avrebbe gia’ deluso, perche’ per quel risultato si sarebbe potuto pagare un decimo del costo con un ETF. Per giustificare l’1,70%, il fondo non deve «andare bene», deve fare meglio dell’indice di un margine ampio e costante: e’ un’asticella che pochi superano, e che rende la scommessa piu’ impegnativa di quanto la narrazione delle «migliori idee» lasci intendere.

7. Il problema della persistenza (dati SPIVA)

Anche per il fondo piu’ difendibile vale il tema della persistenza. Gli studi SPIVA di S&P Dow Jones Indices mostrano che su orizzonti lunghi la grande maggioranza dei fondi azionari attivi sottoperforma il proprio indice al netto dei costi, e i fondi azionari globali misurati contro l’MSCI World non fanno eccezione: le percentuali di sottoperformance a dieci-quindici anni sono elevate.

L’alta convinzione non sovverte questa statistica, anche se la rende piu’ interessante: i fondi concentrati hanno una dispersione di risultati piu’ ampia, quindi tra loro si trovano sia alcuni dei migliori sovraperformatori sia alcuni dei peggiori. Il problema e’ che e’ difficile sapere in anticipo in quale gruppo finira’ un dato fondo, e i vincitori del passato non sono garanzia di vittorie future. Scegliere il JPM Global Focus significa scommettere che il suo team sara’ tra i pochi a battere l’MSCI World al netto dell’1,70%, accettando un percorso potenzialmente piu’ accidentato. L’ETF, al contrario, non scommette: ti consegna il rendimento del mercato al costo minimo, con la certezza di non restare mai troppo indietro rispetto all’indice.

8. Il rischio (SRI)

L’indicatore sintetico di rischio (SRI) del fondo, su scala da 1 a 7, e’ pari a 5 (rischio medio-alto), coerente con la natura azionaria globale. La concentrazione del portafoglio, pur non rendendolo settoriale, aumenta la volatilita’ relativa all’indice: il fondo puo’ discostarsi parecchio dall’MSCI World in entrambe le direzioni. In una fase di forte ribasso dei mercati, come ogni fondo azionario, puo’ perdere valore in misura significativa.

Si aggiungono il rischio di cambio (le azioni quotano in valute diverse dall’euro, soprattutto dollaro) e il rischio gestore, qui particolarmente rilevante: in un fondo ad alta convinzione, le scelte del team contano moltissimo, e un eventuale cambio dei gestori o un periodo di scelte sbagliate possono incidere in modo marcato. La classe A (acc) e’ ad accumulazione, quindi non distribuisce proventi durante il possesso.

9. Tassazione italiana

Sul piano della fiscalita’ italiana, il JPM Global Focus e’ un fondo comune di diritto estero «armonizzato» (UCITS, Lussemburgo). I guadagni sono tassati come redditi di capitale al 26%. Non si applica il 12,5%, riservato ai titoli di Stato e assimilati white list: solo l’eventuale quota investita in tali titoli governativi beneficerebbe del 12,5% pro-quota, circostanza marginale per un fondo azionario.

Vale l’asimmetria fiscale, identica agli ETF: i guadagni sono «redditi di capitale», ma le minusvalenze realizzate vendendo in perdita sono «redditi diversi» e non sono compensabili con i guadagni di altri fondi o ETF armonizzati. Finiscono nello «zainetto fiscale», utilizzabili solo contro redditi diversi (plusvalenze su azioni singole, certificati, ETC) entro quattro anni.

Sugli adempimenti: con un collocatore italiano in regime amministrato fa tutto l’intermediario (imposta di bollo dello 0,2% annuo inclusa, niente quadro RW). Essendo la classe A ad accumulazione, l’imposta del 26% si applica solo alla vendita, differendo il prelievo. Come per gli altri fondi armonizzati, sul piano fiscale il fondo e un ETF azionario detenuto tramite intermediario italiano si equivalgono: la differenza tra i due e’ nel costo annuo, non nel trattamento fiscale.

10. Per chi ha senso e per chi no

Per chi puo’ avere senso. Per l’investitore che crede genuinamente nella selezione attiva delle azioni, apprezza un fondo davvero concentrato (non un indice mascherato) gestito da una casa di ricerca di alto livello, ed e’ disposto ad accettare un percorso piu’ volatile e periodi di sottoperformance in cambio della possibilita’ di battere l’indice, pagandone il costo. Tra i fondi azionari globali attivi, e’ uno dei piu’ difendibili proprio perche’ non e’ un «falso attivo».

Per chi probabilmente non ha senso. Per l’investitore attento ai costi e di lungo periodo, per cui l’1,70% l’anno resta difficile da giustificare alla luce dei dati di persistenza, anche per i fondi ben gestiti. Per chi vuole semplicemente «esserci» nel mercato azionario mondiale con la certezza del costo basso e senza scommettere sulla bravura di un team, un ETF e’ la scelta piu’ razionale. E per chi non sopporterebbe psicologicamente di vedere il proprio fondo restare indietro rispetto all’indice per anni — eventualita’ concreta con un fondo ad alta convinzione — l’ETF offre la tranquillita’ di non restare mai troppo lontano dal mercato.

Un’avvertenza pratica utile: se decidi per questo fondo, evita l’errore piu’ comune con i prodotti ad alta convinzione, cioe’ giudicarli su orizzonti brevi. Un anno o due di sottoperformance non dicono nulla sulla bonta’ della strategia, cosi’ come un anno brillante non garantisce nulla per il futuro. Se scegli un fondo concentrato, scegline uno e dagli tempo (almeno un ciclo di mercato completo), oppure non sceglierlo affatto: entrare e uscire inseguendo le performance recenti e’ il modo piu’ sicuro per ottenere il peggio sia dei fondi attivi sia degli ETF. La coerenza con la propria scelta iniziale conta, in questo caso, quanto la scelta stessa.

11. Conclusione

Il JPM Global Focus e’ un fondo azionario globale di qualita’, gestito da una grande casa, con il pregio raro di essere davvero attivo: un portafoglio concentrato delle migliori idee, non un indice travestito. Tra i fondi azionari globali, e’ uno dei casi piu’ difendibili della gestione attiva. Ma resta un fondo con un costo dell’1,70% l’anno, contro lo 0,20% di un ETF sullo stesso mercato mondiale, e i dati di persistenza ricordano che battere l’MSCI World al netto dei costi e’ raro anche per i bravi.

La scelta dipende da cosa credi e da che tipo di investitore sei: se sei convinto della selezione attiva, accetti la volatilita’ relativa e i possibili anni di sottoperformance in cambio della chance di battere l’indice, il fondo e’ una scelta legittima e tra le piu’ sensate della sua categoria; se preferisci la certezza del costo basso e di non allontanarti mai troppo dal mercato, l’ETF e’ la via piu’ razionale. Sul piano fiscale e’ un normale fondo armonizzato estero: 26% sulle plusvalenze, asimmetria delle minusvalenze come per gli ETF, niente RW con intermediario italiano, vantaggio dell’accumulazione — identico a un ETF azionario, quindi la differenza e’ tutta nel costo. Per impostare un portafoglio azionario globale efficiente e valutare i costi, vale la pena approfondire con le nostre schede sugli ETF azionari mondiali.

Una riflessione finale di metodo, perche’ questo fondo illustra bene il nostro approccio. Essere «pro-ETF» non significa sostenere che nessun fondo attivo possa mai battere il mercato: alcuni ci riescono, e un fondo genuinamente concentrato come questo ha almeno la possibilita’ di farlo. Significa pero’ riconoscere due verita’ scomode: che in anticipo e’ molto difficile sapere quali gestori saranno tra i vincitori, e che il costo e’ una zavorra certa mentre la sovraperformance e’ solo possibile. Di fronte a un’incertezza cosi’ alta sul beneficio e a una certezza cosi’ alta sul costo, la scelta razionale per la maggioranza e’ minimizzare cio’ che si controlla — il costo — anziche’ scommettere su cio’ che non si controlla — la bravura futura. Se pero’ si decide di scommettere, farlo su un fondo davvero attivo e concentrato come questo, e non su un costoso «falso attivo», e’ gia’ una scelta piu’ consapevole.

Domande frequenti