Avantis Emerging Markets Equity: analisi (ISIN IE000K975W13)

1. Scheda sintetica del fondo

2. Che cosa compri davvero

Il fondo investe in azioni dei mercati emergenti di tutto il mondo, large, mid e small cap, selezionando con regole sistematiche le aziende che costano poco rispetto ai fondamentali e che al tempo stesso sono profittevoli. L’universo e’ quello classico degli emergenti — con un peso storicamente importante di Cina, Taiwan, India e Corea — ma con una composizione diversa da quella di un indice a capitalizzazione, proprio per effetto dell’inclinazione value/qualita’.

L’obiettivo dichiarato e’ battere il MSCI Emerging Markets IMI grazie a questa selezione attiva basata su regole sistematiche e trasparenti, non su scommesse soggettive di un gestore. La differenza rispetto a un EM passivo non e’ nei Paesi (gli stessi), ma in quali aziende e in che peso: Avantis tende a sovrappesare le aziende emergenti a buon mercato e redditizie, e a sottopesare quelle care o poco profittevoli, comprese alcune di quelle che negli indici pesano molto solo perche’ enormi (spesso colossi statali poco efficienti). E’ un modo per evitare alcune delle «trappole» tipiche degli indici emergenti.

3. Perche’ l’attivo conta di piu’ negli emergenti

Veniamo all’angolo centrale: perche’ la gestione attiva basata su regole ha piu’ senso nei mercati emergenti che nei mercati sviluppati? E’ la chiave per capire il valore di questo prodotto, e parte da un dato di fatto sull'(in)efficienza dei mercati, che e’ diversa a seconda di dove si investe.

Nei mercati sviluppati e liquidi — su tutti la borsa americana — battere l’indice e’ quasi impossibile: ci sono milioni di analisti e investitori che studiano ogni azienda, i prezzi riflettono gia’ tutto, e le inefficienze spariscono in fretta. Nei mercati emergenti, invece, la storia e’ diversa: sono mercati meno seguiti, meno trasparenti, con piu’ barriere all’informazione e meno investitori professionali per azienda. Le inefficienze sono piu’ numerose e durano di piu’, e questo lascia piu’ spazio a un approccio disciplinato per aggiungere valore.

C’e’ poi un problema specifico degli indici emergenti che rende l’approccio passivo meno convincente che altrove. Gli indici a capitalizzazione sono spesso dominati da pochi colossi, molti dei quali grandi aziende statali (banche e energetiche controllate dai governi) che pesano tantissimo non perche’ siano buone aziende, ma solo perche’ sono enormi — e che storicamente hanno avuto bassa redditivita’ e governance discutibile. Inoltre gli indici sono stati a lungo molto concentrati sulla Cina, con tutti i rischi che ne derivano. Un ETF passivo compra tutto questo «al buio»; un approccio basato su regole come Avantis puo’ invece sottopesare i colossi statali poco redditizi e privilegiare le aziende emergenti realmente profittevoli e a buon mercato. E’ qui che il valore aggiunto dell’inclinazione fattoriale e’ potenzialmente piu’ alto.

4. L’onesto contraltare (scommessa ciclica + costo)

Detto il pregio, va detto l’onesto contraltare: anche negli EM l’inclinazione value/qualita’ resta una scommessa ciclica, non una garanzia. Ci sono periodi in cui il value emergente sottoperforma il growth emergente, esattamente come nei mercati sviluppati. E il costo della gestione attiva e’ qui piu’ alto (0,35%, contro lo 0,10-0,18% di un EM passivo): un divario di costo piu’ ampio da recuperare. La tesi «l’attivo conta di piu’ negli EM» e’ fondata e ragionevole, ma resta una tesi, da valutare con realismo.

Va anche ricordato che gli EM sono di per se’ un investimento rischioso e volatile, indipendentemente dall’approccio: aggiungere l’inclinazione fattoriale non cambia il fatto che parliamo di una classe d’attivo per la parte piu’ avventurosa del portafoglio. L’approccio Avantis cerca di rendere l’esposizione agli EM piu’ «intelligente», ma non la rende meno rischiosa: resta un satellite per chi accetta le montagne russe degli emergenti. E’ una distinzione che molti confondono: «migliore costruzione» non significa «meno rischio», significa esposizione potenzialmente piu’ efficiente alla stessa classe d’attivo volatile.

5. Perche’ avere emergenti in portafoglio (e l’equivoco crescita)

Prima di entrare nei dettagli, vale la pena chiedersi: perche’ avere mercati emergenti in portafoglio? La risposta classica e’ duplice. Primo, la crescita: i Paesi emergenti rappresentano la maggior parte della popolazione mondiale e una quota crescente del PIL globale, con economie spesso in espansione piu’ rapida di quelle mature. Secondo, la diversificazione: gli EM non si muovono sempre in sincronia con i mercati sviluppati, e aggiungerli puo’ migliorare il profilo rischio/rendimento complessivo del portafoglio.

Va pero’ temperato un equivoco diffuso: «crescita economica» non equivale automaticamente a «rendimento azionario». La ricerca mostra che la correlazione tra crescita del PIL di un Paese e rendimento delle sue azioni e’ sorprendentemente debole, perche’ la crescita viene spesso «diluita» da nuove emissioni di azioni, da governance carente e da aziende che crescono ma non creano valore per gli azionisti. E’ proprio qui che un approccio orientato alla redditivita’ come quello di Avantis trova la sua giustificazione: non basta esporsi alla «crescita emergente» in astratto, bisogna selezionare le aziende che quella crescita la trasformano davvero in profitti per chi le possiede. Comprare l’indice EM «al buio» significa invece comprare anche tante aziende che crescono senza arricchire i loro azionisti.

6. Il problema dei colossi statali

Approfondiamo il problema dei colossi statali, perche’ e’ il cuore della distorsione degli indici emergenti. In molti Paesi EM, le aziende piu’ grandi per capitalizzazione sono banche, compagnie petrolifere e utility controllate (in tutto o in parte) dai governi. In un indice a capitalizzazione, queste pesano enormemente — ma il loro obiettivo non e’ sempre massimizzare il profitto per gli azionisti: spesso devono perseguire fini politici e sociali (mantenere l’occupazione, calmierare i prezzi, finanziare progetti statali), a scapito della redditivita’.

Il risultato e’ che un investitore in un ETF emergente passivo si ritrova, suo malgrado, con una grossa fetta del capitale in aziende che strutturalmente rendono poco e hanno una governance discutibile, semplicemente perche’ sono grandi. Un approccio basato su regole orientato alla redditivita’ puo’ invece sottopesare sistematicamente questi colossi inefficienti e dare piu’ spazio alle aziende emergenti private, profittevoli e ben gestite. E’ una delle ragioni piu’ concrete e tangibili per cui, negli EM piu’ che altrove, l’inclinazione verso la qualita’ puo’ fare una differenza misurabile rispetto al semplice indice.

Lo stesso ragionamento vale, in modo speculare, per le nuove emissioni e le IPO che affollano i mercati emergenti: molte aziende emergenti si quotano in fasi di euforia, a prezzi gonfiati e con conti fragili, ed entrano negli indici proprio quando sono piu’ care. Un approccio disciplinato che guarda a prezzo e redditivita’ tende naturalmente a evitare queste trappole, mentre un indice passivo le ingloba in automatico. Negli EM, dove queste dinamiche sono piu’ frequenti e violente che nei mercati maturi, la differenza tra «comprare tutto» e «comprare con un criterio» puo’ accumularsi nel tempo in modo non trascurabile.

7. Il caso Cina e la concentrazione

Un capitolo a parte merita la Cina, che negli indici emergenti tradizionali ha storicamente pesato moltissimo — spesso intorno a un terzo dell’intero indice. Questo crea una concentrazione enorme su un singolo Paese, con tutti i rischi che comporta: tensioni geopolitiche (in primis sulla questione di Taiwan), interventi regolatori improvvisi del governo cinese (che in passato hanno colpito interi settori dall’oggi al domani), rallentamento economico, opacita’ dei dati. Chi compra un EM passivo compra, di fatto, una grossa scommessa sulla Cina, spesso senza rendersene conto.

Un approccio fattoriale basato sulla redditivita’ tende, di per se’, a riequilibrare questa concentrazione, perche’ seleziona le aziende per qualita’ e prezzo piuttosto che per pura dimensione, e molti dei colossi cinesi sovrappesati negli indici sono proprio aziende a bassa redditivita’ o statali. Questo non significa che Avantis «eviti» la Cina — resta un mercato emergente importante — ma che la pesa in modo diverso, piu’ legato alla qualita’ delle aziende che alla loro mera grandezza. Per chi e’ preoccupato dalla concentrazione cinese degli indici EM classici, e’ un aspetto da considerare con attenzione.

8. Avantis EM vs EM passivo (Vanguard / iShares)

Il confronto onesto e’ con un ETF emergente passivo, come il Vanguard FTSE Emerging Markets o l’iShares Core MSCI EM IMI. Le differenze sono due. Sul costo: Avantis (0,35%) e’ sensibilmente piu’ caro di un EM passivo (0,10-0,18%), un divario non banale che il fondo deve recuperare con la selezione. Sulla composizione: il passivo prende tutti gli EM a capitalizzazione (quindi con i colossi statali e la forte concentrazione Cina), Avantis inclina verso value e redditivita’, cercando di evitare le trappole.

Il messaggio onesto: il passivo e’ l’esposizione «neutra» ed economica agli emergenti, perfetta per chi vuole semplicemente «esserci» a costo minimo; Avantis e’ l’esposizione «inclinata» e piu’ cara, per chi crede che, proprio negli EM inefficienti, la selezione value/qualita’ valga il costo aggiuntivo. Per l’analisi di un EM passivo puoi vedere le nostre schede dedicate al Vanguard FTSE Emerging Markets e all’iShares Core MSCI EM IMI; qui il filo conduttore e’ il valore (e il costo) dell’inclinazione fattoriale negli emergenti.

9. Per chi ha senso (e per chi no)

Per chi e’ adatto? Per l’investitore che vuole esposizione ai mercati emergenti e crede che l’approccio fattoriale dia il suo meglio proprio li’, dove i mercati sono meno efficienti e gli indici piu’ distorti. Va usato, come tutti i prodotti EM e factor, come satellite (quota contenuta) di un portafoglio globale, con orizzonte lungo e tolleranza all’alta volatilita’ degli emergenti.

Non e’ adatto a chi vuole la semplice esposizione EM al minimo costo (meglio un EM passivo), a chi non sopporta la volatilita’ e i rischi politico-valutari degli emergenti, o a chi ha orizzonte breve. Va inoltre evitato l’errore di sovradimensionarlo: per quanto «intelligente», resta un’esposizione a una classe d’attivo rischiosa, da dosare con prudenza nel quadro complessivo del portafoglio.

10. I rischi degli emergenti (il vero protagonista)

I rischi specifici degli emergenti meritano una sezione dedicata, perche’ sono il vero protagonista di qualunque investimento EM, Avantis o passivo che sia. Il primo e’ il rischio politico e di governance: regimi instabili, interventi statali, regole che cambiano, minore tutela degli azionisti di minoranza. Il secondo e’ il rischio valutario: le valute emergenti possono deprezzarsi bruscamente contro l’euro, erodendo i rendimenti. Il terzo e’ la concentrazione: storicamente gli indici EM sono molto esposti a pochi Paesi (Cina su tutti) e a tensioni geopolitiche (Taiwan, ad esempio).

L’approccio Avantis, sottopesando i colossi statali e inclinando verso aziende redditizie, puo’ attenuare alcune di queste distorsioni, ma non elimina i rischi di fondo: gli EM restano una scommessa volatile, da tenere in quota limitata. A questi si aggiungono i rischi tipici dell’approccio fattoriale (la scommessa value/qualita’ ciclica) e il costo piu’ alto del passivo. Nessuno di questi rende il prodotto sconsigliabile, ma definiscono uno strumento per la parte piu’ avventurosa del portafoglio, da maneggiare con consapevolezza.

Una considerazione storica aiuta a calibrare le aspettative. Gli emergenti hanno alternato lunghe stagioni esaltanti (gli anni 2000, trainati dal boom delle materie prime e dalla crescita cinese) a lunghe stagioni deludenti (gran parte del decennio successivo, in cui hanno sottoperformato nettamente i mercati sviluppati). Chi investe in EM deve essere preparato a questa ciclicita’ di lungo respiro: non sono uno strumento che «rende sempre di piu’ perche’ crescono di piu’», ma una scommessa volatile che ripaga la pazienza in modo irregolare e imprevedibile. Sommare a questo l’incertezza ciclica del fattore value/qualita’ significa accettare uno strumento che puo’ divergere a lungo, in meglio o in peggio, dalle aspettative: la quota in portafoglio va dimensionata di conseguenza, piccola abbastanza da poterla mantenere anche nei lunghi inverni emergenti.

11. Struttura e costo

Sul piano tecnico, e’ un ETF UCITS armonizzato domiciliato in Irlanda, a gestione attiva basata su regole, nella classe ad accumulazione in dollari. Il costo annuo (TER) e’ dello 0,35%: piu’ caro di un EM passivo, ma molto piu’ basso dei vecchi fondi attivi sugli emergenti. Il patrimonio (oltre 170 milioni di euro) e’ il piu’ contenuto della gamma Avantis UCITS, ma adeguato e in crescita.

Il portafoglio e’ molto diversificato per numero di titoli e Paesi, il che e’ importante negli EM per non concentrare il rischio. La valuta del fondo e’ il dollaro, ma l’esposizione valutaria reale e’ a un paniere di molte valute emergenti, con tutto cio’ che comporta in termini di rischio e di potenziale rendimento.

12. Tassazione italiana (ETF azionario: 26%)

Sul piano fiscale, e’ un ETF azionario UCITS armonizzato domiciliato in Irlanda: valgono le regole lineari degli ETF azionari. Le plusvalenze alla vendita sono tassate al 26%; niente 12,5%. Vale la consueta asimmetria: i guadagni sono redditi di capitale, le perdite redditi diversi (in zainetto, compensabili solo con altri redditi diversi entro quattro anni). Non puoi compensare un guadagno su questo ETF con minusvalenze pregresse.

La classe ad accumulazione offre il consueto vantaggio (nessuna tassazione durante il possesso, 26% solo alla vendita, interesse composto pieno), coerente con l’orizzonte lungo richiesto dagli emergenti. C’e’ un rischio di cambio rilevante (esposizione a molte valute emergenti oltre al dollaro), che fa parte del profilo di rischio EM. Con intermediario italiano in regime amministrato fa tutto la banca (sostituto d’imposta + bollo 0,2%, niente RW); con broker estero servono quadro RW e IVAFE (0,2%). Il fatto che sia un fondo «attivo basato su regole» non cambia un centesimo di imposta rispetto a un EM passivo: fiscalmente e’ un normale ETF azionario.

13. Conclusione

L’Avantis Emerging Markets Equity porta la filosofia fattoriale «attiva basata su regole» sul terreno dove, in teoria, ha piu’ senso: i mercati emergenti, meno efficienti e con indici notoriamente distorti da colossi statali e forte concentrazione. L’idea di inclinare verso le aziende emergenti a buon mercato e profittevoli, evitando le trappole degli indici a capitalizzazione, e’ fondata e potenzialmente preziosa, ed e’ offerta a un costo ragionevole per la categoria.

Vanno pero’ tenuti in chiaro due punti. Primo, anche negli EM l’inclinazione value/qualita’ resta una scommessa ciclica, non una garanzia, e costa piu’ di un EM passivo (0,35% contro 0,10-0,18%): un divario da recuperare. Secondo, e soprattutto, gli emergenti restano una classe d’attivo rischiosa e volatile (rischio politico, valutario, di concentrazione): l’approccio Avantis la rende piu’ «intelligente», non meno rischiosa. Va usato come satellite, in quota contenuta, con orizzonte lungo e stomaco solido. Sul piano fiscale e’ un normale ETF azionario (26%, asimmetria, vantaggio dell’accumulazione, forte rischio cambio sulle valute emergenti). La lezione di fondo: e’ un ottimo modo per fare esposizione EM «con un metodo» per chi crede nei fattori e accetta i rischi degli emergenti, ma non e’ un sostituto della prudenza ne’ uno strumento da sovradimensionare. Per capire se e quanto inserirlo, approfondisci con le nostre guide o con un professionista.

Vale la pena chiudere con una nota di equilibrio. Tra i tre fondi azionari Avantis, l’Emerging Markets e’ forse quello con la tesi piu’ convincente in teoria (gli EM sono davvero il terreno meno efficiente, dove l’approccio a regole ha piu’ margine) ma anche quello con i rischi piu’ alti in pratica (volatilita’, politica, valuta). Le due cose vanno tenute insieme: una buona idea applicata a una classe d’attivo rischiosa resta, nel complesso, un investimento rischioso. Non e’ un argomento per evitarlo — la diversificazione globale include a buon diritto una fetta di emergenti — ma per dosarlo con la prudenza che la classe richiede, senza farsi ipnotizzare ne’ dalla narrazione della «crescita emergente» ne’ dal fascino dell’approccio fattoriale. La misura, qui piu’ che altrove, e’ tutto: una buona idea in dose sbagliata diventa un cattivo investimento, e una classe rischiosa ben dosata diventa un utile mattone di diversificazione globale. Scegliere la dose giusta, e mantenerla con disciplina nel tempo, conta piu’ di qualunque previsione sul futuro degli emergenti.

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