Eurizon Azioni Internazionali: analisi (ISIN IT0001080446)

1. Scheda sintetica del fondo

2. Cos’e’ e chi lo gestisce

L’Eurizon Azioni Internazionali e’ un fondo comune di diritto italiano, gestito da Eurizon Capital SGR (gruppo Intesa Sanpaolo). La classe analizzata e’ la classe A (ISIN IT0001080446), ad accumulazione, la piu’ diffusa al dettaglio. Il fondo esiste da molti anni (dal 1997) ed e’ un pilastro dell’offerta di risparmio gestito delle filiali Intesa: per questo e’ uno dei fondi azionari piu’ posseduti dagli italiani, spesso senza che il sottoscrittore ne conosca davvero i costi o le alternative.

Il fondo investe in azioni dei principali mercati sviluppati (Stati Uniti, Europa, Giappone e altri), in modo attivo: i gestori selezionano i titoli e modulano i pesi cercando di ottenere un risultato migliore del parametro di riferimento. Va detto con franchezza che, come molti grandi fondi azionari globali delle reti bancarie, lo scostamento dall’indice tende a essere contenuto: il portafoglio assomiglia in buona parte all’indice mondiale, e questo solleva un problema che approfondiremo — quello del «closet indexing», cioe’ di un fondo che si fa pagare come attivo ma assomiglia molto a un indice che si potrebbe comprare a un decimo del costo.

3. Categoria e benchmark: si misura contro l’MSCI World

Morningstar classifica il fondo tra gli «Azionari internazionali large cap» (azionario globale dei mercati sviluppati). Il parametro di riferimento ufficiale dichiarato nel documento del fondo e’ composto per il 95% dall’indice MSCI World (le azioni dei Paesi sviluppati) e per il 5% da un indice monetario in euro. Questo e’ un dato cruciale e onesto da evidenziare: il fondo stesso dichiara di misurarsi contro l’MSCI World, cioe’ contro lo stesso indice che un ETF replica a costo bassissimo.

Avere un benchmark cosi’ esplicito rende il confronto pulito e ineludibile: la domanda non e’ «il fondo guadagna?» (in un decennio di borse al rialzo, quasi tutti guadagnano), ma «il fondo fa meglio dell’MSCI World, al netto del suo costo molto piu’ alto?». E’ su questa domanda che si gioca tutto. Un fondo azionario globale attivo ha senso solo se batte stabilmente il proprio indice di riferimento abbastanza da giustificare l’1,85% di costo annuo: una soglia che, come vedremo, i dati di lungo periodo rendono molto difficile da raggiungere.

4. I costi veri (e perche’ contano)

Veniamo al punto centrale: il costo. Secondo il documento ufficiale (KID), gli oneri correnti del fondo sono pari a circa l’1,85% l’anno, di cui la commissione di gestione rappresenta la parte maggiore (intorno all’1,8%). A questi si aggiunge una commissione di performance: il fondo trattiene una percentuale dell’eventuale rendimento ottenuto in piu’ rispetto al benchmark. Puo’ esserci anche una commissione di ingresso applicata dalla rete. La commissione di performance e’ un punto delicato, che merita un paragrafo a parte.

Il confronto con il passivo e’ netto. Un ETF sull’MSCI World — lo stesso universo del fondo — costa circa lo 0,20% l’anno, senza commissioni di performance ne’ di ingresso. La distanza con l’Eurizon e’ di circa 1,65 punti percentuali all’anno solo di oneri correnti, a cui si possono aggiungere le commissioni di performance e di ingresso. E’ il margine che i gestori devono recuperare ogni anno solo per pareggiare l’ETF al netto delle spese. Battere l’MSCI World in modo cosi’ consistente, anno dopo anno, e’ un’impresa che pochissimi gestori al mondo realizzano sul lungo periodo — e farlo con un portafoglio che assomiglia molto all’indice e’, per definizione, ancora piu’ arduo.

5. La commissione di performance: un’arma a doppio taglio

La commissione di performance di questo fondo merita attenzione, perche’ e’ spesso fraintesa e venduta come «allineamento di interessi». L’idea, sulla carta, e’ nobile: il gestore guadagna un extra solo se fa meglio del benchmark, quindi «ha interesse a far bene». Nella pratica, pero’, le commissioni di performance dei fondi delle reti presentano spesso meccanismi sfavorevoli all’investitore: possono essere calcolate su periodi brevi, su parametri facili da battere, o senza un adeguato «high water mark» (il meccanismo che impedisce di ripagare due volte lo stesso guadagno dopo una perdita).

Il risultato e’ un’asimmetria: se il fondo va bene, il gestore prende una fetta extra; se va male, l’investitore sopporta da solo la perdita, e intanto continua a pagare comunque l’1,85% di oneri correnti. In altre parole, la commissione di performance non sostituisce il costo fisso elevato, ci si aggiunge nelle annate buone. Un ETF, al contrario, non ha alcuna commissione di performance: ti lascia per intero il rendimento dell’indice, sopra e sotto. Quando valuti questo fondo, quindi, non guardare solo l’1,85%: considera che nelle annate positive il costo effettivo puo’ essere piu’ alto, mentre nelle annate negative resti comunque con il costo fisso pieno.

6. Confronto onesto con l’ETF equivalente

Il confronto onesto e’ con l’ETF equivalente. Un ETF azionario globale come il Vanguard FTSE All-World (o un qualsiasi ETF sull’MSCI World) replica lo stesso universo di azioni mondiali del fondo Eurizon, a circa lo 0,20% l’anno, in modo trasparente e prevedibile: non cerca di battere l’indice, e’ l’indice. Per di piu’ un ETF FTSE All-World include anche i mercati emergenti, offrendo una diversificazione persino maggiore.

Qui il giudizio e’ piu’ netto che per altri fondi, e va detto con franchezza. L’Eurizon Azioni Internazionali e’ un fondo serio di una casa solida, ma e’ il classico esempio di prodotto in cui la gestione attiva fatica a giustificare il proprio costo: un portafoglio che assomiglia molto all’indice, un costo dell’1,85% piu’ performance fee, un benchmark (l’MSCI World) tra i piu’ difficili da battere al mondo. I pro del fondo si riducono essenzialmente alla comodita’ di sottoscriverlo in filiale e all’affidamento a un gestore istituzionale; i contro sono il costo molto piu’ alto e l’evidenza storica che la sovraperformance e’ rara. La nostra posizione, trasparente: per la grande maggioranza degli investitori, un ETF azionario globale e’ la scelta nettamente piu’ razionale rispetto a questo fondo — ed e’ proprio per fondi come questo che il movimento verso il passivo ha avuto la sua ragione d’essere.

C’e’ anche un vantaggio di diversificazione spesso trascurato: il benchmark del fondo e’ l’MSCI World, che include solo i mercati sviluppati. Un ETF FTSE All-World, oltre a costare un decimo, aggiunge anche i mercati emergenti (Cina, India, Brasile e altri), offrendo un’esposizione azionaria globale piu’ completa. In altre parole, con l’ETF non solo si risparmia sui costi, ma in molti casi si ottiene anche un portafoglio piu’ diversificato del fondo attivo: un argomento in piu’ che capovolge l’idea comune secondo cui «il fondo gestito e’ piu’ curato».

7. Il problema della persistenza (dati SPIVA)

Il tema della persistenza e’ qui particolarmente calzante. Gli studi SPIVA di S&P Dow Jones Indices, applicati anche all’Europa, mostrano in modo costante che su orizzonti lunghi la grande maggioranza dei fondi azionari attivi sottoperforma il proprio indice di riferimento, soprattutto al netto delle commissioni. Per i fondi azionari globali confrontati con l’MSCI World, le percentuali di sottoperformance a dieci anni sono tipicamente molto elevate.

Il motivo e’ quasi aritmetico: l’insieme dei gestori non puo’ battere la media del mercato, e i costi alti partono in svantaggio ogni anno. Un fondo che assomiglia all’indice ma costa l’1,85% in piu’ parte, per costruzione, con un handicap quasi impossibile da colmare. Scegliere l’Eurizon Azioni Internazionali significa scommettere che i suoi gestori siano tra la minoranza capace di battere stabilmente l’MSCI World al netto dei costi: una scommessa con probabilita’ fortemente contrarie. L’ETF, al contrario, non scommette: incassa il rendimento delle borse mondiali al costo minimo, garantendoti per definizione il risultato dell’indice meno una frazione di punto.

8. Il rischio del «falso attivo» (closet indexing)

Vale la pena spiegare il concetto di «closet indexing» (o «falso attivo»), perche’ e’ centrale per questo tipo di fondi. Un fondo si definisce «closet indexer» quando si dichiara a gestione attiva — e si fa pagare come tale — ma in realta’ costruisce un portafoglio molto simile al proprio indice di riferimento. In pratica, paghi commissioni da gestione attiva per ottenere, piu’ o meno, il rendimento dell’indice (meno i costi elevati). E’ il peggiore dei mondi: tutti i costi dell’attivo, quasi nessuno dei suoi potenziali benefici.

Molti grandi fondi azionari globali delle reti bancarie tendono, per prudenza e per dimensione, a non discostarsi troppo dall’indice: e’ difficile per un fondo enorme prendere posizioni molto diverse senza muovere i mercati, e un gestore istituzionale ha pochi incentivi a rischiare di restare molto indietro rispetto al benchmark. Il risultato e’ spesso un portafoglio «abbastanza vicino» all’indice, che pero’ costa l’1,85% invece dello 0,20%. Non stiamo accusando questo specifico fondo di essere un closet indexer — servirebbe un’analisi puntuale dello scostamento attivo — ma e’ un rischio concreto della categoria che ogni investitore dovrebbe conoscere prima di pagare commissioni da gestione attiva. Se un fondo somiglia all’indice, tanto vale comprare l’indice. Un modo concreto per farsi un’idea e’ confrontare nel tempo l’andamento del fondo con quello dell’MSCI World: se le due linee si muovono quasi sovrapposte ma quella del fondo resta costantemente un po’ sotto (di un valore vicino al costo annuo), si e’ probabilmente di fronte a un classico caso di gestione attiva «di facciata».

9. Il rischio (SRI)

L’indicatore sintetico di rischio (SRI) del fondo, su scala da 1 a 7, e’ pari a 4 (rischio medio), coerente con la natura azionaria globale diversificata del prodotto: meno concentrato e meno volatile di un fondo settoriale, ma comunque soggetto alle oscillazioni delle borse mondiali. In una fase di forte ribasso dei mercati azionari, il fondo puo’ perdere valore in misura significativa, come qualunque investimento azionario.

Si aggiungono il rischio di cambio (gran parte delle azioni quota in valute diverse dall’euro, soprattutto dollaro, quindi il risultato in euro dipende anche dai tassi di cambio) e il rischio gestore, tipico dei fondi attivi e assente negli ETF. La classe A e’ ad accumulazione, quindi non distribuisce proventi durante il possesso.

10. Tassazione italiana

Sul piano della fiscalita’ italiana, l’Eurizon Azioni Internazionali e’ un fondo comune di diritto italiano armonizzato. Per l’investitore i guadagni sono tassati come redditi di capitale al 26%. Non si applica l’aliquota agevolata del 12,5%, riservata ai titoli di Stato e assimilati white list: solo l’eventuale quota investita in tali titoli governativi beneficerebbe del 12,5% pro-quota, circostanza marginale per un fondo azionario.

Vale anche qui l’asimmetria fiscale, identica agli ETF: i guadagni sono «redditi di capitale», ma le minusvalenze realizzate vendendo in perdita sono «redditi diversi» e non sono compensabili con i guadagni di altri fondi o ETF armonizzati. Finiscono nello «zainetto fiscale», utilizzabili solo contro redditi diversi (plusvalenze su azioni singole, certificati, ETC) entro quattro anni. Su questo, fondo italiano ed ETF estero armonizzato si equivalgono.

Sugli adempimenti, c’e’ un vantaggio pratico dei fondi italiani: essendo gestiti tramite un intermediario italiano, fa tutto la banca in regime amministrato (ritenuta del 26%, imposta di bollo dello 0,2% annuo, nessun obbligo di quadro RW). Essendo la classe A ad accumulazione, l’imposta del 26% si applica solo alla vendita, differendo il prelievo. Va notato che anche un ETF armonizzato detenuto tramite intermediario italiano gode degli stessi vantaggi (niente RW, fa tutto la banca): sul piano fiscale, anche qui, non c’e’ un reale vantaggio del fondo rispetto all’ETF.

11. Per chi ha senso e per chi no

Per chi puo’ avere senso. Per l’investitore che opera esclusivamente tramite la filiale Intesa Sanpaolo, non ha (o non vuole aprire) un conto titoli per comprare ETF, e attribuisce un valore alla comodita’ e alla relazione con il proprio consulente di filiale, accettandone consapevolmente il costo. Per chi preferisce la rassicurazione di un grande gestore istituzionale italiano alla gestione autonoma.

Per chi probabilmente non ha senso. Per l’investitore attento ai costi e di lungo periodo, per cui pagare l’1,85% l’anno piu’ performance fee per ottenere, con ogni probabilita’, un risultato vicino o inferiore all’MSCI World e’ difficile da giustificare quando un ETF replica lo stesso indice a un decimo del costo. Per chiunque abbia accesso a un broker o a una banca che consente di acquistare ETF: l’alternativa passiva e’ nettamente piu’ efficiente. Questo non e’ un giudizio sulla qualita’ di Eurizon, ma sull’efficienza dello strumento: e’ il classico fondo per cui il passaggio all’ETF e’, per la maggioranza, la scelta giusta.

12. Conclusione

L’Eurizon Azioni Internazionali e’ un fondo solido di una grande casa italiana, ma e’ anche l’esempio piu’ tipico del prodotto in cui la gestione attiva fatica a giustificare il proprio costo: oneri correnti dell’1,85% l’anno piu’ commissione di performance, contro lo 0,20% di un ETF che replica lo stesso indice mondiale (l’MSCI World), che il fondo stesso dichiara come benchmark. I dati di persistenza dei gestori attivi e il rischio di un portafoglio molto simile all’indice rendono questa scelta poco efficiente per la maggioranza degli investitori.

La scelta dipende soprattutto dall’accesso e dalle abitudini: se investi solo in filiale e dai valore alla comodita’, il fondo e’ una soluzione legittima; se hai (o puoi aprire) accesso agli ETF, l’alternativa passiva e’ molto piu’ economica e, sul lungo periodo, storicamente piu’ redditizia. Sul piano fiscale e’ un fondo italiano armonizzato: 26% sulle plusvalenze, asimmetria delle minusvalenze come per gli ETF, e gli stessi vantaggi pratici (niente RW, fa tutto la banca) che hai anche con un ETF detenuto tramite intermediario italiano — quindi sul fisco non c’e’ un reale vantaggio del fondo. Per impostare un portafoglio azionario globale efficiente e valutare i costi, vale la pena approfondire con le nostre schede sugli ETF azionari mondiali.

Un ultimo punto, valido per chi questo fondo se lo ritrova gia’ in portafoglio dopo un colloquio in banca. Non e’ il caso di disinvestire d’impulso: la plusvalenza eventualmente maturata verrebbe tassata, e la decisione va presa con calma. Ma vale la pena fare un calcolo semplice: confronta gli oneri correnti del fondo (che trovi nel KID o nel rendiconto annuale) con lo 0,20% di un ETF equivalente, e proiettali sul tuo orizzonte di investimento. Spesso la differenza, su 15-20 anni, e’ tale da giustificare ampiamente il passaggio all’ETF, anche tenendo conto della tassazione sulla plusvalenza. La cosa peggiore, in finanza, e’ pagare per anni un costo elevato senza nemmeno rendersene conto: il primo passo e’ sempre guardare in faccia i numeri del prodotto che si possiede, confrontarli con l’alternativa piu’ semplice ed economica, e decidere con la testa e non con l’abitudine o la fiducia mal riposta nel marchio.

Domande frequenti