Portafoglio 90/10 di Buffett con ETF: allocazione, scommessa e fiscalita’

1. Che cos’e’ il 90/10 in stile Buffett

L’origine del 90/10 e’ una delle pagine piu’ citate della finanza moderna. Nella lettera agli azionisti di Berkshire Hathaway del 2013, Warren Buffett rivelo’ le istruzioni che aveva lasciato nel proprio testamento per la gestione dell’eredita’ destinata alla moglie. Le sue parole, diventate celebri: mettere il 10% in titoli di Stato a breve termine e il 90% in un fondo indicizzato S&P 500 a bassissimo costo. E aggiunse una previsione: che i risultati di lungo periodo di questa strategia elementare sarebbero stati superiori a quelli ottenuti dalla maggior parte degli investitori — fondi pensione, istituzioni, ricchi clienti — che pagano profumatamente gestori ben piu’ sofisticati.

Il messaggio di Buffett era volutamente provocatorio: per l’investitore comune, la cosa migliore non e’ cercare di essere furbi, ma comprare a basso costo l’intero mercato americano e tenerlo. Niente selezione di titoli, niente market timing, niente prodotti complicati: un indice, un costo minimo, e una piccola riserva di liquidita’ per i bisogni di breve. Da un uomo che ha costruito la sua fortuna proprio selezionando aziende, e’ un’ammissione potente: la maggior parte delle persone — inclusi molti professionisti — fa meglio a non provarci nemmeno, e a comprare semplicemente l’indice.

2. La scommessa di Buffett contro gli hedge fund

Per capire da dove viene la fiducia di Buffett in questa strategia, bisogna ricordare la sua celebre scommessa decennale. Nel 2007 Buffett scommise pubblicamente un milione di dollari (devoluti poi in beneficenza) che un semplice fondo indicizzato sull’S&P 500, lasciato fermo per dieci anni, avrebbe battuto un paniere selezionato di hedge fund — i fondi d’elite, gestiti dai professionisti piu’ pagati e sofisticati del pianeta. La sfida fu accettata da una societa’ di gestione.

Il risultato, a fine 2017, fu inequivocabile: l’indice stravinse. Il banale fondo S&P 500 rese molto piu’ del paniere di hedge fund, schiacciati soprattutto dalle loro commissioni elevatissime. Fu la dimostrazione pubblica e clamorosa della tesi che Buffett ripete da decenni: nel lungo periodo, i costi contano enormemente, e la grande maggioranza dei gestori attivi non riesce a battere il semplice indice al netto delle commissioni. La scommessa vinta e’ il fondamento «empirico» del 90/10: se persino gli hedge fund piu’ blasonati non battono l’S&P 500, perche’ mai l’investitore comune dovrebbe complicarsi la vita invece di comprarlo e basta?

3. La logica: perche’ 90, 10 e l’S&P 500

Perche’ 90 e 10, e perche’ proprio l’S&P 500? La logica di Buffett e’ spietatamente pratica. Il 90% in azioni serve a catturare quasi per intero la crescita di lungo periodo del mercato azionario, che storicamente e’ la classe a piu’ alto rendimento; l’S&P 500 rappresenta le 500 maggiori aziende americane, il cuore del capitalismo mondiale, ed e’ — secondo Buffett — la scommessa piu’ affidabile sul lungo termine sulla prosperita’ degli Stati Uniti e delle loro imprese. Il 10% in titoli di Stato a breve non e’ un vero cuscino contro i crolli (e’ troppo poco): e’ una riserva di liquidita’ per coprire le spese correnti senza dover vendere azioni nei momenti sbagliati, cioe’ durante un mercato ribassista.

E’ un punto sottile ma importante: quel 10% non serve a «proteggere» il portafoglio dalle perdite — con il 90% in azioni, un crollo del mercato si sentira’ eccome. Serve a dare tranquillita’ operativa: chi vive di rendita (come la vedova destinataria del consiglio) puo’ attingere a quella riserva liquida durante i crolli, lasciando intatta la parte azionaria che si riprendera’ nel tempo. E’ una struttura pensata per chi puo’ permettersi di ignorare le oscillazioni e ha solo bisogno di non essere costretto a vendere nel momento peggiore.

4. L’allocazione (tabella)

L’allocazione canonica del 90/10 in stile Buffett, citando le sue stesse parole:

Va sottolineata una differenza rispetto al 60/40 e all’80/20: la parte azionaria, qui, non e’ necessariamente «il mondo intero», ma specificamente l’S&P 500 americano, come indicato da Buffett. Questa e’ al tempo stesso la forza (l’America e’ stato il mercato piu’ performante degli ultimi decenni) e il principale punto di dibattito del 90/10: e’ un portafoglio fortemente concentrato su un solo Paese, di cui parleremo tra i contro.

5. Implementazione concreta con ETF

L’implementazione concreta del 90/10 e’ tra le piu’ semplici in assoluto: un ETF sull’S&P 500 per il 90% e uno strumento di liquidita’/titoli di Stato a brevissima scadenza per il 10%. Ecco un’implementazione con ETF gia’ analizzati sul nostro sito:

Per il 90% azionario va benissimo un qualunque grande ETF sull’S&P 500: VUAA di Vanguard o CSPX/SXR8 di iShares sono praticamente equivalenti (stesso indice, stesso costo ~0,07%). Per il 10% di riserva c’e’ una scelta importante per l’investitore italiano. Buffett, ragionando da americano, parla di «titoli di Stato a breve» (T-bill in dollari): l’equivalente diretto e’ un ETF come l’iShares $ Treasury Bond 0-1yr (IB01), ma per chi ragiona in euro quel 10% introduce rischio di cambio sul dollaro — paradossale per una parte che dovrebbe essere la piu’ stabile.

Per questo, per un italiano, ha piu’ senso usare per il 10% uno strumento di liquidita’ in euro, come l’Xtrackers EUR Overnight Rate (XEON), un ETF monetario che parcheggia la liquidita’ al tasso BCE con oscillazioni minime e senza rischio di cambio: e’ l’interpretazione «in euro» dello spirito del consiglio di Buffett (una riserva liquida e stabile). Resta il fatto che il 90% azionario in S&P 500 e’ comunque tutto in dollari: il rischio di cambio sul grosso del portafoglio c’e’ a prescindere dalla valuta del 10%.

6. Le varianti (e quanto e’ vicino al 100% azioni)

La versione «ortodossa» del 90/10 usa l’S&P 500, come da Buffett. Esistono pero’ varianti ragionevoli. Chi vuole tenere lo spirito del 90/10 (quasi tutto azionario + piccola riserva liquida) ma non e’ a suo agio con la concentrazione su un solo Paese puo’ sostituire l’S&P 500 con un azionario mondiale come il Vanguard FTSE All-World (VWCE): si ottiene un «90/10 globale» piu’ diversificato, che si discosta dalla lettera del consiglio di Buffett ma ne rispetta la filosofia (indice a basso costo + riserva). E’ una scelta legittima e, per molti, piu’ prudente.

Va detto con onesta’: il 90/10 e’ vicinissimo a un portafoglio tutto-azionario. La differenza pratica tra 90/10 e 100/0 e’ piccola in termini di rischio (con il 90% in borsa, i crolli si sentono comunque), e quel 10% conta soprattutto per chi preleva dal portafoglio e ha bisogno di una riserva da cui attingere senza vendere azioni. Per un giovane in pura fase di accumulo, che non preleva nulla, la distinzione tra 90/10 e 100% azioni e’ quasi accademica — anche se la disciplina di tenere una piccola riserva resta un’abitudine sana.

7. Come ribilanciare

Anche il 90/10 va ribilanciato, sebbene con una quota cosi’ piccola di obbligazionario il tema sia meno pressante. Se le borse salgono molto, il peso azionario sale verso il 92-93% e la riserva si assottiglia; se crollano, la riserva (in proporzione) cresce e va in parte reinvestita in azioni a sconto. Per chi e’ in accumulo, il metodo migliore resta il ribilanciamento con i nuovi versamenti: si ripristina la riserva del 10% indirizzando i versamenti, senza vendere e quindi senza tasse.

C’e’ pero’ un aspetto tipico del 90/10 «alla Buffett», pensato per chi preleva dal portafoglio. In questo caso, la regola pratica e’ attingere alla riserva del 10% per le spese durante i mercati ribassisti (lasciando intatte le azioni che si riprenderanno) e ricostituirla vendendo azioni solo quando il mercato e’ tornato a salire. E’ una forma di ribilanciamento «alla rovescia», guidata dai prelievi piu’ che dai pesi, ed e’ il cuore operativo del consiglio originale. Attenzione: ricostituire la riserva vendendo azioni e’ un realizzo tassabile, come vedremo.

8. Pro e contro, onestamente

I pro, onestamente. Il 90/10 ha il massimo rendimento atteso tra i portafogli classici: il 90% azionario cattura quasi tutta la crescita di lungo periodo. E’ semplicissimo ed economico (un ETF sull’S&P 500 a 0,07% + una riserva liquida). Ha il sigillo di Buffett e il sostegno «empirico» della sua scommessa vinta contro gli hedge fund. Per chi ha orizzonte lunghissimo o vive di rendita con una riserva da cui attingere, e’ una strategia tanto elementare quanto difficile da battere — ed e’ proprio questo il punto di Buffett: la semplicita’ vince.

I contro, senza sconti. Primo e piu’ importante: il 90/10 e’ quasi tutto azionario e molto concentrato. Con il 90% in borsa, un crollo del mercato del 40-50% si traduce in una perdita enorme sul portafoglio: il 10% di riserva NON e’ un cuscino vero. Serve una tolleranza al rischio elevatissima e nervi d’acciaio. Secondo: la versione ortodossa punta tutto su un solo Paese, gli Stati Uniti. Per quanto siano il mercato piu’ importante del mondo, e’ una scommessa concentrata: l’S&P 500 e’ oggi anche molto sbilanciato su poche grandi aziende tecnologiche, il che aggiunge concentrazione alla concentrazione.

Terzo: il rischio di cambio. Il 90% in S&P 500 e’ interamente in dollari; per l’investitore in euro, il risultato dipende anche dall’andamento euro/dollaro. Quarto: e’ un consiglio nato per una situazione specifica — una vedova facoltosa che doveva solo conservare e far crescere un patrimonio gia’ ampio, con una riserva per vivere. Non e’ detto sia adatto a te: chi ha orizzonti piu’ brevi, minor tolleranza alle perdite o nessuna riserva esterna dovrebbe guardare a un 80/20 o a un 60/40. Lo stesso Buffett ha dato quel consiglio nel suo contesto, non come ricetta universale. Citarlo e’ legittimo, copiarlo alla cieca senza valutare la propria situazione no.

9. Per chi e’ (e per chi no)

Per chi e’ il 90/10? E’ adatto a chi ha orizzonte lunghissimo e una tolleranza al rischio molto alta, capace di vedere il portafoglio dimezzarsi in un crollo senza vendere. E’ adatto a chi vive di rendita ma dispone di un patrimonio ampio e di una riserva liquida da cui attingere nei mercati ribassisti — la situazione esatta per cui Buffett lo penso’. E’ meno adatto a chi ha orizzonti medi o brevi, a chi non sopporta forti oscillazioni, a chi non ha altre riserve, e — in generale — a chi vuole una vera diversificazione tra Paesi e classi di attivo. Per la maggior parte degli investitori, configurazioni un po’ meno estreme come l’80/20 o il 60/40 (o un 90/10 con azionario mondiale al posto del solo S&P 500) sono compromessi piu’ sensati.

10. La fiscalita’ del portafoglio 90/10

La fiscalita’ del 90/10 in Italia e’ semplice perche’ il portafoglio ha pochi pezzi. La parte azionaria (l’S&P 500 via VUAA o CSPX, il 90% del portafoglio) e’ un ETF azionario UCITS armonizzato: plusvalenze tassate al 26%, niente 12,5%. La parte di riserva (il 10%) dipende dallo strumento: un ETF monetario in euro come XEON e’ tassato al 26% (e’ un ETF, e l’aliquota piena si applica salvo la quota eventualmente investita in titoli di Stato white list), mentre un ETF di soli T-bill di Stato USA come IB01 gode dell’aliquota agevolata del 12,5% (white list) — ma introduce il rischio di cambio sul dollaro. E’ il classico bivio tra efficienza fiscale e assenza di rischio di cambio sulla parte liquida.

Vale come sempre l’asimmetria: le plusvalenze sugli ETF (redditi di capitale) non si compensano con le minusvalenze pregresse (redditi diversi), che restano nello «zainetto fiscale» per quattro anni utilizzabili solo contro redditi diversi. E vale il punto pratico decisivo: ogni ribilanciamento con vendita e’ un realizzo tassabile. Nel 90/10 «alla Buffett» questo conta in modo particolare: quando, dopo un crollo, ricostituisci la riserva del 10% vendendo azioni risalite, su quella vendita paghi il 26% sulla plusvalenza. Per chi e’ in accumulo (e non preleva), il problema si evita ribilanciando solo con i nuovi versamenti. Con un intermediario italiano in regime amministrato fa tutto la banca (incluso il bollo 0,2%); con un broker estero te ne occupi tu (quadro RW, IVAFE).

11. Conclusione

Il 90/10 in stile Buffett e’ il piu’ audace dei portafogli classici: 90% azionario (S&P 500) + 10% di riserva liquida, costruibile con due soli strumenti (un ETF sull’S&P 500 come VUAA o CSPX + un monetario in euro come XEON, o T-bill USA come IB01). Nasce dal consiglio testamentario di Warren Buffett e dalla sua scommessa vinta contro gli hedge fund: la dimostrazione che, nel lungo periodo, comprare l’indice a basso costo e tenerlo batte la maggioranza dei gestori.

Le cose da ricordare: e’ quasi un portafoglio tutto-azionario, fortemente concentrato sugli USA e sui giganti tech, con rischio di cambio sul dollaro e un 10% che e’ una riserva operativa, non un vero cuscino. Richiede orizzonte lunghissimo e nervi saldissimi, ed e’ nato per una situazione specifica (un patrimonio ampio con riserva esterna): citarlo e’ giusto, copiarlo alla cieca senza valutare la propria situazione no. Sul piano fiscale: azionario 26%, T-bill USA 12,5%, e ribilanciamento con vendita = realizzo tassabile. Se il 90/10 ti sembra troppo estremo, valuta l’80/20 o il 60/40, oppure un 90/10 con azionario mondiale al posto del solo S&P 500.

Domande frequenti