Coprire il portafoglio con le opzioni: quanto costa e quando conviene
Il confronto che quasi nessuno fa non è fra coprirsi e non coprirsi: è fra pagare un premio ogni anno e ridurre semplicemente la quota azionaria, che non costa nulla.
In sintesi: comprare una put per proteggere il portafoglio è un’assicurazione, e come ogni assicurazione ha un premio che si paga anche — soprattutto — negli anni in cui non serve. Il conto che quasi nessuno fa è il confronto con l’alternativa gratuita: ridurre la quota azionaria. Se proteggere un portafoglio costa il 4% all’anno, in cinque anni si sono spesi venti punti; tenere l’80% in azioni invece del 100% riduce il ribasso in misura simile e non costa nulla. La copertura con le opzioni ha senso in casi specifici e riconoscibili — un orizzonte breve e una ragione per non vendere — non come impostazione permanente del portafoglio.
Che cosa si compra: una franchigia, non l’immunità
Una put con prezzo di esercizio inferiore al livello attuale del mercato protegge solo sotto quel livello. La distanza fra il prezzo attuale e il prezzo di esercizio è una franchigia: quella parte di ribasso resta a carico di chi investe. Più si abbassa il prezzo di esercizio, meno costa il premio e più larga è la franchigia.
È il motivo per cui la domanda «quanto costa coprirsi» non ha una risposta unica: dipende da quanto ribasso si è disposti ad assorbire, da quanto dura la protezione e dalla volatilità implicita del momento in cui si compra.
| Prezzo di esercizio | Franchigia a carico | Premio indicativo (3 mesi) |
|---|---|---|
| Pari al mercato | nessuna | alto |
| −5% | primi 5 punti di ribasso | medio |
| −10% | primi 10 punti di ribasso | contenuto |
| −20% | primi 20 punti di ribasso | basso |
La riga più insidiosa è l’ultima. Una protezione molto lontana costa poco e non serve quasi mai: un ribasso del 20% è già una perdita grave, e la copertura interviene solo oltre quel punto. Comprarla dà una sensazione di sicurezza sproporzionata a quello che effettivamente copre.
Il confronto che decide: assicurarsi o tenere meno azioni
Qui sta il ragionamento che rende la scelta razionale. Un portafoglio da 100.000 euro interamente azionario. Ipotizziamo — a titolo di esempio — che proteggerlo con put a −10% rinnovate ogni tre mesi costi l’1% del valore per trimestre, cioè il 4% all’anno.
| Scenario di mercato | 100% azioni + copertura al 4%/anno | 80% azioni, 20% liquidità |
|---|---|---|
| Mercato +10% | 110.000 − 4.000 = 106.000 | 108.000 |
| Mercato invariato | 100.000 − 4.000 = 96.000 | 100.000 |
| Mercato −10% | 90.000 − 4.000 = 86.000 | 92.000 |
| Mercato −30% | ≈ 90.000 − 4.000 = 86.000 | 76.000 |
Il confronto è netto in tre scenari su quattro: ridurre la quota azionaria batte la copertura se il mercato sale, se resta fermo e anche in un ribasso moderato. La copertura vince solo nel quarto scenario, il crollo profondo, dove taglia la perdita a 14.000 euro contro 24.000.
Tradotto: comprare protezione permanente significa pagare ogni anno per un risultato che si materializza raramente. Chi teme i ribassi ordinari ha uno strumento migliore e gratuito — meno azioni. Chi vuole restare pienamente investito ma non può sopportare il crollo profondo è l’unico per cui la copertura è lo strumento giusto.
I tre casi in cui la copertura è la scelta corretta
Si riconoscono perché hanno in comune due elementi: un orizzonte breve e definito e una ragione concreta per non vendere.
- Una vendita già decisa ma non ancora possibile. Si sa che fra quattro mesi servirà quel capitale — un acquisto immobiliare, una scadenza. Vendere subito significa rinunciare a quattro mesi di mercato; vendere allora significa accettare il prezzo di allora. La put fissa un pavimento per il periodo di attesa, e il premio è un costo noto in anticipo.
- Una plusvalenza che non si vuole realizzare ora. Vendere fa emergere il 26% di imposta. Se si vuole ridurre il rischio senza realizzare — per esempio perché l’anno prossimo si avranno minusvalenze da compensare — la copertura raggiunge l’obiettivo economico senza l’effetto fiscale. È il caso in cui il premio pagato va confrontato con l’imposta rinviata, e può uscirne conveniente.
- Un evento specifico e datato. Una decisione politica, una scadenza normativa, un esito atteso su un titolo che pesa molto nel portafoglio. La protezione ha una durata pari a quella dell’incertezza, e finita l’incertezza si chiude.
Il momento sbagliato per assicurarsi è quello in cui viene voglia
Il premio di una put dipende in misura decisiva dalla volatilità implicita, che sale quando i mercati scendono. Ne segue una regolarità scomoda: la protezione costa poco quando il mercato è tranquillo e nessuno la cerca, e costa molto dopo che il mercato è già scivolato — cioè esattamente quando il desiderio di coprirsi diventa forte.
Chi compra copertura nei giorni di tensione paga due volte: il premio gonfiato e, quando il mercato si normalizza, la perdita di valore dell’opzione dovuta al rientro della volatilità. È lo stesso meccanismo per cui si può avere ragione sulla direzione e perdere denaro.
Il collar: pagare la protezione rinunciando al rialzo
Esiste una variante che elimina il costo in contanti: si compra la put protettiva e contemporaneamente si vende una call con prezzo di esercizio superiore al mercato, incassando un premio che finanzia la prima. In alcune combinazioni il costo netto è vicino a zero.
Non è una protezione gratuita: si è venduto il rialzo oltre un certo livello. Se il mercato sale molto, le azioni vengono chiamate via a quel prezzo — o, se si vuole mantenerle, si deve chiudere la call in perdita. È uno scambio, non un pasto gratis, e va valutato per quello che è: si accetta un rendimento massimo predefinito in cambio di una perdita massima predefinita.
Attenzione al dettaglio fiscale, perché qui incide: se la call venduta viene esercitata, le azioni sono cedute e la plusvalenza si realizza, con il 26% da versare. La strategia nata per non realizzare la plusvalenza può finire per realizzarla nel ramo favorevole dello scenario. Se il motivo della copertura era proprio fiscale, il collar è la struttura sbagliata.
Quanti contratti servono, e perché il conto va rifatto
Due elementi da calcolare, nell’ordine. Il nozionale: il valore coperto da un contratto va confrontato con il valore del portafoglio, e poiché i contratti sono indivisibili si copre per difetto o per eccesso. Il delta: una put con prezzo di esercizio lontano non protegge euro per euro ma in proporzione al proprio delta, quindi per una copertura effettiva il numero di contratti va corretto.
E va rifatto nel tempo, perché il delta cambia mentre il mercato si muove. È il punto in cui una copertura impostata e dimenticata smette di corrispondere a quello che si pensava di avere: se il mercato sale, la protezione si allontana e il delta si riduce; se scende, il delta cresce e la copertura diventa più aggressiva di quanto previsto.
Fiscalità della copertura
Il risultato delle opzioni è un reddito diverso di natura finanziaria al 26% (art. 67, comma 1, lett. c-quater del TUIR). Da qui un’asimmetria che vale la pena conoscere prima:
- se la copertura guadagna, perché il mercato è scivolato, quel guadagno è imponibile al 26% mentre la perdita sul portafoglio resta latente e non deducibile finché non si vende;
- se la copertura scade senza valore, il premio perso è una minusvalenza utilizzabile nei quattro anni successivi, ma non contro i redditi di capitale: non abbatte cedole, dividendi né plusvalenze da ETF armonizzati.
La conseguenza pratica: il costo netto della protezione è più alto del premio nominale per chi non ha plusvalenze della categoria giusta da compensare. Il conto di convenienza va fatto sul netto, non sul lordo.
Domande frequenti
Conviene coprire il portafoglio con le opzioni?
Come impostazione permanente quasi mai: se costa il 4% all’anno, in tre scenari su quattro ridurre la quota azionaria dà un risultato migliore e non costa nulla. Conviene per orizzonti brevi e definiti, quando esiste una ragione concreta per non vendere.
Quanto costa proteggere un portafoglio?
Dipende da tre elementi: la distanza del prezzo di esercizio dal mercato, la durata della protezione e la volatilità implicita al momento dell’acquisto. Le protezioni vicine al livello di mercato costano molto, quelle lontane costano poco e coprono poco.
Che cos’è un collar?
L’acquisto di una put protettiva finanziato dalla vendita di una call con prezzo di esercizio superiore. Il costo in contanti può essere quasi nullo, ma si rinuncia al rialzo oltre quel livello: è uno scambio, non una protezione gratuita.
Quando è il momento sbagliato per comprare protezione?
Dopo un ribasso, quando la volatilità implicita è già salita: il premio è al massimo e, se il mercato si normalizza, l’opzione perde valore anche per il rientro della volatilità.
Che effetti fiscali ha la copertura?
Il guadagno sulla copertura è imponibile al 26% subito, mentre la perdita sul portafoglio resta latente: le due cose non si compensano. Il premio perso su un’opzione scaduta senza valore è una minusvalenza compensabile nei quattro anni successivi, ma non contro i redditi di capitale.
Vedi anche
- Le greche delle opzioni: delta, theta e vega
- Opzioni su indici o su azioni: tre differenze
- Opzioni call e put: come funzionano davvero
- Rischio di sequenza: l’ordine dei rendimenti
- Fiscalità delle opzioni: come si tassano in Italia
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Riferimenti normativi e fonti ufficiali
Quello che si legge qui sopra discende dai testi elencati di seguito. Sono i documenti originali, non riassunti: conviene verificarli, perché una norma può essere cambiata dopo la data di aggiornamento di questa pagina.