iShares Diversified Commodity (Bloomberg): analisi (ISIN IE00BDFL4P12)

1. Scheda sintetica del fondo

2. La «quarta asset class»: perché tenere materie prime

Partiamo dal «perché»: cosa ci fa, un paniere di materie prime, in un portafoglio? La risposta sta in una parola: diversificazione. Azioni e obbligazioni, pur diverse tra loro, tendono a soffrire negli stessi momenti — per esempio quando l’inflazione sale e le banche centrali alzano i tassi (come è accaduto nel 2022, quando sia le azioni sia le obbligazioni persero valore insieme). Le materie prime, in quelle fasi, fanno spesso l’opposto: salgono. Non è un caso, ma una conseguenza diretta. L’inflazione, in fondo, è proprio l’aumento dei prezzi di cio’ che consumiamo — energia, cibo, metalli — cioè delle materie prime stesse. Possedere un paniere di commodity significa quindi possedere esattamente cio’ che rincara quando il costo della vita aumenta: è una delle poche coperture «naturali» contro l’inflazione, e una delle ragioni per cui le materie prime sono considerate un tassello «reale» del portafoglio.

Il 2022 è stato il caso da manuale: mentre un classico portafoglio bilanciato (azioni più obbligazioni) viveva uno dei suoi anni peggiori di sempre, un paniere di materie prime guadagnava, facendo da contrappeso. È questa la funzione principale di uno strumento come questo: non tanto «far guadagnare» nel lungo periodo (storicamente le commodity, da sole, hanno reso meno delle azioni e con più volatilita’), quanto comportarsi diversamente dal resto, riducendo gli scossoni complessivi del portafoglio proprio nei momenti — inflazione, crisi geopolitiche, shock energetici — in cui azioni e obbligazioni faticano. È un tassello di diversificazione e di copertura, più che un motore di rendimento.

3. Cosa c’è nel paniere (5 settori, diversificato)

Vediamo ora cosa contiene, questo paniere. L’indice Bloomberg Commodity è costruito proprio per essere ampio e diversificato, evitando che una sola materia prima o un solo settore domini il tutto. A questo scopo applica dei tetti (in inglese «cap»): nessuna singola commodity può pesare troppo, e nessun settore può superare circa un terzo dell’indice. Il risultato è un cesto ben distribuito su cinque grandi famiglie di materie prime. C’è l’energia (petrolio greggio, gas naturale, benzina, gasolio), tipicamente la fetta più grande. C’è l’agricoltura (i cereali come mais, grano e soia, ma anche zucchero, caffe’ e cotone). Ci sono i metalli preziosi (oro e argento). Ci sono i metalli industriali (rame, alluminio, zinco, nichel). E c’è il bestiame (bovini e suini), la fetta più piccola.

Questa ampia diversificazione è il grande pregio dello strumento rispetto a una scommessa su una singola materia prima: comprandolo non si punta sul petrolio o sull’oro o sul grano, ma su tutti insieme, riducendo il rischio specifico di una singola commodity. Se il petrolio crolla ma l’oro e i metalli industriali salgono, le perdite e i guadagni si compensano in parte. È un’esposizione «alla classe di attivo materie prime» nel suo complesso, non a un singolo prodotto. Va detto che la composizione esatta viene ribilanciata periodicamente secondo regole prefissate, per mantenere nel tempo questa distribuzione equilibrata tra i vari settori.

4. Il meccanismo dei futures: contango, roll e «spot»

Arriviamo al primo aspetto tecnico fondamentale, quello che rende gli ETF sulle materie prime così diversi da tutti gli altri e che spiega perché il loro rendimento può allontanarsi dal prezzo che leggiamo sui giornali. La chiave è questa: un ETF diversificato come questo non possiede le materie prime fisiche (non ha barili di petrolio in un deposito, ne’ sacchi di grano in un magazzino — sarebbe impossibile). Invece, scommette sui loro «futures», cioè su contratti finanziari che fissano il prezzo di una materia prima per una consegna futura. E i futures hanno una caratteristica peculiare: scadono. Per mantenere l’esposizione, il fondo deve continuamente vendere il contratto in scadenza e comprarne uno nuovo, con scadenza più lontana. Questa operazione si chiama «roll» (rollover), e ha conseguenze concrete sul rendimento.

Ecco il punto: il contratto futuro con scadenza più lontana spesso costa più di quello in scadenza (una situazione detta «contango»). In questo caso, a ogni rollover il fondo «vende basso e ricompra alto», subendo una piccola perdita ricorrente, il cosiddetto «costo del roll». Su lunghi periodi, questo costo può erodere sensibilmente il rendimento, al punto che un ETF di commodity può rendere meno dell’aumento del prezzo «spot» della materia prima — o addirittura perdere mentre il prezzo spot sale. Esiste anche la situazione opposta («backwardation», quando il contratto lontano costa meno): in quel caso il roll genera un piccolo guadagno. Capire questo meccanismo è essenziale: il rendimento di un ETF di materie prime non è semplicemente «quanto è salito il petrolio», ma il risultato di tre componenti — la variazione del prezzo, l’effetto del roll e gli interessi sulla liquidità a garanzia. È la ragione per cui questi strumenti vanno valutati con occhio diverso da un ETF azionario, e per cui indici «intelligenti» come il Bloomberg Commodity cercano di scegliere le scadenze in modo da limitare il costo del roll.

5. Le materie prime non pagano cedole (diversificatore, non motore)

C’è un secondo concetto fondamentale da afferrare, che distingue le materie prime da quasi tutto il resto del portafoglio: a differenza di un’azione (che rappresenta un’azienda che produce utili e paga dividendi) o di un’obbligazione (che paga cedole), una materia prima non produce nulla. Un lingotto d’oro, un barile di petrolio o un sacco di grano non generano reddito: non pagano interessi ne’ dividendi. Il loro rendimento può venire solo dall’aumento del prezzo (più o meno l’effetto del roll visto sopra). Questo ha una conseguenza importante: le materie prime non hanno un valore «intrinseco» che cresce nel tempo come quello di un’azienda sana, e storicamente, sul lunghissimo periodo, hanno reso meno delle azioni e con una volatilita’ spesso maggiore.

Da qui discende la regola d’uso più importante: un paniere di commodity va inteso come tassello di diversificazione e copertura, non come motore di crescita del patrimonio. Il suo valore non sta nel rendimento di lungo periodo (modesto), ma nel quando lo genera: tende a brillare proprio nei momenti — alta inflazione, shock energetici, tensioni geopolitiche — in cui azioni e obbligazioni soffrono. È questa «decorrelazione» il suo vero contributo: rende il percorso complessivo del portafoglio più regolare. Per questo gli esperti suggeriscono, di norma, di tenerne una quota contenuta (spesso una percentuale a una cifra): abbastanza per fare da contrappeso, non tanto da zavorrare il rendimento complessivo con la sua bassa redditivita’ di fondo.

6. Paniere, oro/argento ETC, energia: come usarlo bene

Veniamo alla precisazione di sempre, qui particolarmente utile perché questo ETF si confronta con altri strumenti «sulle materie prime» da cui differisce in modo sostanziale — e per certi versi sorprendente. Il confronto più importante è con gli ETC su una singola materia prima fisica (l’oro, l’argento), che analizziamo in schede separate. Le differenze sono due, entrambe cruciali. La prima è di contenuto: quelli sono scommesse pure su un solo metallo (e, nel caso dell’oro e dell’argento fisici, possiedono davvero il metallo in caveau); questo è un paniere diversificato di oltre venti commodity, basato sui futures. La seconda differenza è fiscale, ed è la più sorprendente: come spieghiamo più avanti, questo ETF e un ETC sull’oro fisico hanno una tassazione diversa, e quella dell’ETC sui singoli metalli è più favorevole. È un punto che molti ignorano e che merita la massima attenzione.

Un secondo confronto utile è con un ETF settoriale sull’energia (le aziende petrolifere come Exxon e Chevron): anche li’ si parla di «materie prime», ma in modo del tutto diverso — quello compra le azioni delle aziende che estraggono il petrolio (che pagano dividendi, hanno utili, e si muovono diversamente dal greggio), questo compra l’esposizione alla materia prima stessa (e a molte altre, non solo energia). Sono due modi opposti di esporsi alle commodity: tramite le aziende, o tramite il prezzo. In sintesi: chi vuole una scommessa pura e fiscalmente efficiente su un metallo sceglie un ETC sull’oro o sull’argento; chi vuole le aziende di un settore sceglie un ETF settoriale; chi vuole un’esposizione ampia e diversificata all’intera classe «materie prime», come copertura e diversificatore, sceglie un paniere come questo — accettandone però la fiscalità meno vantaggiosa e la complessita’ dei futures.

7. Per chi ha senso (e per chi no)

Per chi ha senso, dunque, questo ETF? Ha senso per l’investitore già strutturato, con un portafoglio ben diversificato di azioni e obbligazioni, che cerca un tassello «reale» per completarlo: una piccola quota di materie prime come copertura dall’inflazione e come elemento decorrelato, capace di fare da contrappeso nei momenti — shock energetici, inflazione, crisi geopolitiche — in cui il resto del portafoglio soffre. È lo strumento per chi ha capito che il valore delle commodity non sta nel rendimento di lungo periodo, ma nel quando e nel come si muovono rispetto a tutto il resto.

Ha invece poco senso per chi cerca un motore di crescita del patrimonio: per quello restano le azioni, che storicamente rendono di più. Ha poco senso per chi non è disposto a studiare e ad accettare le sue complessita’: l’effetto del roll (per cui il rendimento può divergere dal prezzo «spot»), la struttura a swap sintetica (con il relativo rischio di controparte) e — non ultima — la fiscalità meno favorevole rispetto a un ETC sull’oro fisico. E ha poco senso usarlo con pesi elevati: la sua bassa redditivita’ di fondo, se sovradimensionata, finirebbe per zavorrare il rendimento complessivo. Come ogni tassello «satellite» specializzato, va inserito con misura — una quota contenuta, spesso una percentuale a una cifra — e con piena consapevolezza del suo ruolo: non «far guadagnare di più», ma «far oscillare di meno» il portafoglio, e proteggerlo proprio quando serve. Usato così, è uno strumento raffinato e prezioso; comprato inseguendo un rally del petrolio o dell’oro, espone al rischio classico di entrare sui massimi di un ciclo.

8. Replica sintetica, costi e varianti (roll select)

Sul piano tecnico, il fondo adotta una replica sintetica (uno swap «unfunded», non finanziato): per replicare l’indice dei futures sulle materie prime — difficile e costoso da riprodurre comprando fisicamente i contratti — stipula un contratto con una banca che gli garantisce il rendimento dell’indice, detenendo un collaterale a garanzia. È la struttura tipica e quasi obbligata per gli ETF di commodity. Il fondo è domiciliato in Irlanda, è UCITS armonizzato e ad accumulazione. Il costo annuo (TER) è di appena lo 0,19%, molto basso per questo tipo di strumento. Il fondo è ampio (oltre 1,9 miliardi di euro) e liquido, negoziabile su Borsa Italiana.

Come per ogni ETF sintetico, il rovescio della medaglia è il rischio di controparte (se la banca dello swap fallisse, in teoria il fondo potrebbe subire una perdita), contenuto dalla normativa UCITS e dalla presenza del collaterale. La valuta del fondo è il dollaro (le commodity si scambiano in dollari), con il consueto rischio di cambio per l’investitore italiano. Esistono alcune varianti: indici diversi (oltre al Bloomberg Commodity ce ne sono altri), versioni che cercano di ottimizzare il roll (le cosiddette «roll select» o «optimum yield», pensate proprio per ridurre il costo del contango) e versioni con il cambio coperto. Chi è interessato a questa classe di attivo può confrontare le diverse opzioni soprattutto in base alla gestione del roll, che — come abbiamo visto — è il vero fattore che distingue i rendimenti nel tempo.

9. Tassazione italiana (sorpresa: NON come l’oro ETC!)

Sul piano fiscale, qui c’è l’aspetto più importante e più contro-intuitivo dell’intera scheda, che va capito bene perché spiazza molti investitori. Si potrebbe pensare che, trattandosi di «materie prime», valga la fiscalità favorevole degli ETC sull’oro o sull’argento (i «redditi diversi», compensabili con le minusvalenze). Non è così. Questo strumento, infatti, non è un ETC su una singola materia prima, ma un vero e proprio fondo (OICR) armonizzato UCITS — un ETF a tutti gli effetti. E per i fondi armonizzati vale la fiscalità degli ETF: le plusvalenze sono tassate al 26% e classificate come «reddito di capitale».

La conseguenza è la consueta, penalizzante asimmetria: il guadagno è «reddito di capitale», ma le perdite sono «redditi diversi». In pratica, le minusvalenze generate da questo ETF non sono compensabili con i suoi guadagni futuri (finiscono nello «zainetto fiscale», utilizzabile solo contro altri redditi diversi entro 4 anni). È qui la differenza cruciale con un ETC sull’oro o sull’argento fisico: quelli generano «redditi diversi», quindi le loro plusvalenze sono compensabili con le minusvalenze pregresse; questo paniere diversificato, essendo un fondo armonizzato, no. È un paradosso fiscale importante: la diversificazione (passare da un singolo metallo a un paniere strutturato come fondo) si paga con una tassazione meno flessibile. Chi cerca specificamente il vantaggio fiscale della compensazione deve saperlo: lo trova negli ETC sui singoli metalli, non in questo ETF diversificato.

La classe ad accumulazione offre comunque il consueto vantaggio del differimento (l’imposta scatta solo alla vendita). Sul fronte operativo: con un intermediario italiano in regime amministrato fa tutto la banca (26% e bollo 0,2%); con un broker estero in regime dichiarativo te ne occupi tu, con quadro RW e IVAFE (0,2%), oltre al rischio di cambio sul dollaro.

10. Conclusione

L’iShares Diversified Commodity Swap è lo strumento per avere in portafoglio l’intera classe «materie prime» in un solo acquisto: un paniere diversificato di energia, agricoltura, metalli e bestiame, la «quarta asset class» che si comporta diversamente da azioni e obbligazioni. Il suo ruolo non è «far guadagnare di più» (le commodity, sul lungo periodo, rendono meno delle azioni), ma diversificare e proteggere: fare da contrappeso «reale» nei momenti — alta inflazione, shock energetici, tensioni geopolitiche — in cui il resto del portafoglio soffre, come si è visto nel 2022.

Va però capito a fondo, perché nasconde due insidie poco note. La prima è tecnica: è uno strumento basato sui futures (non possiede le materie prime fisiche), per cui il suo rendimento può divergere dal prezzo «spot» a causa del costo del «roll» (contango); e usa una replica sintetica a swap, con il relativo rischio di controparte. La seconda è fiscale, ed è la più sorprendente: a differenza di un ETC sull’oro o sull’argento (tassati come «redditi diversi», con minusvalenze compensabili), questo paniere è un fondo armonizzato, quindi «reddito di capitale» al 26% con l’asimmetria penalizzante — la diversificazione si paga con una fiscalità meno flessibile. Per capire se e quanto spazio dare alle materie prime nel tuo portafoglio, e in quale forma (paniere diversificato o singolo metallo), vale la pena consultare le nostre altre schede o un professionista. La sintesi: questo è il modo più completo per esporsi alle materie prime come classe di attivo — un raffinato diversificatore anti-inflazione — da dosare con misura, da tenere come piccolo tassello satellite e da scegliere con piena consapevolezza delle sue regole particolari, sia quelle dei futures sia quelle, decisive, del fisco.

Domande frequenti